出來混總是要還的——房地產市場即將迎來拐點

出來混總是要還的——房地產市場即將迎來拐點

作者/葉楚華 余治國

   利令智昏不是一句空話。人們在牽涉到自身利益之事上，往往會頭腦發昏，失誤連連。在房地產市場上亦然。與房地產有“一榮俱榮、一損俱損”關系的——炒房投機者、投資者、部分地方政府官僚、郊區征地獲得數套房產的菜農——這些利益相關群體，在他們來看，房地產價格永遠上漲，不會崩盤暴跌。
   甚至有些城市土著居然采用將雞蛋放在一個籃子中的極為愚蠢的投資策略——用一套或數套房產的租金現金流來還另一套或數套其他房產的銀行貸款。如果房產價格大降，可想而知，他們會有什么樣的結局。蒙上眼睛，捂上耳朵，每天都念經“房價永遠上漲”的種種行為也算是有情可原了。
   這種種思想與行為的背后無非是：房地產市場永遠繁榮，房地產是比紙幣、股票更為實在的實物資產。但事實卻是殘酷的。《世界金融五百年》一書指出：“勞動可以分為生產性勞動與非生產性勞動。生產性勞動通過擴大生產來創造價值；而非生產性勞動不創造任何價值，只是分配或浪費財富而已……實體經濟的勞動基本都屬于生產性勞動，金融業（FIRE，finance，insurance and real estate，即金融、保險和房地產）的勞動大多屬于非生產型勞動。”（《世界金融五百年》下冊第171頁）房地產行業是一個極為特殊的產業，它既具有生產性特征，也具有非生產性特征。
   兼具雙重特點的房地產業中只有建造房屋的建筑業才屬于生產性的實體經濟，其他部門尤其是二手房市場與房產證券市場（如美國的房產抵押證券）具有極強的虛擬性與非生產性。簡單地講，我們只能將建筑公司（不是房地產公司）看成房地產業唯一的實體經濟部門。因為只有作為施工單位的建筑公司才是真正的生產單位。而房地產公司僅是一個掮客與投資者而已，它和實體經濟的廠礦企業具有本質的區別。
   一般來說，在具有生產性的實體經濟中，其產品與服務的價格取決于成本。換而言之，其價格的漲跌始終無法脫離生產成本的變化。然而，在非生產型的虛擬經濟中，價格與成本幾乎沒有多大關系。可笑的是，很多人包括一些學者，竟然采用分析實體經濟產品與服務價格的生產成本與供需平衡的方法來分析房地產市場的價格走勢。
   我們完全可以將房地產當成與金融資本相近似的虛擬資產。包括紙幣在內的現金、股票、債券、期權、期貨、房地產，甚至專利等無形資產都是虛擬資產。各種虛擬資產與紙幣并無本質的差別，都是一種債務。它們之間的區別無非有兩點：第一，流動性的高低不同，紙幣的流動性最強，房地產的流動性最弱，因為紙幣可以購買到一切，包括人的身體，而要將房地產脫手則頗費波折；第二，虛擬性的強弱不同，紙幣的虛擬性最強，房地產畢竟存在實物，虛擬性相對較弱。
   除現金外，包括房地產在內的各種虛擬資產的價格與生產成本毫無關系，而主要由未來現金流的貼現值決定。假設一間商用門面房，未來每年租金穩定保持在10萬，利率每年不變都保持在10%，它的實際價值則為100萬。但是，這僅是一個理想的、確定的例子。在實際中，根本就不存在這樣的情況。未來總是不確定的，命運并不總能掌握在自己的手上。因此，除真實的鋼筋混凝土的實物價值外（嚴格地講，鋼筋混凝土也不一定就有價值，西北某石油小城因資源枯竭、人口外流等原因導致房產價格每平方僅值幾百甚至幾十元，如果考慮到絕大部分房產所用的鋼材都是小鋼廠生產的那種質量低劣的產品，實物價值還得大打折扣），房地產價值本身就是一個空中樓閣。投資房地產永遠可以保值增值的觀點無異于癡人說夢。
   任何觀點都有它存在的社會政治與經濟基礎。房產價格永遠上漲的觀點也不例外。自上世紀末本世紀初以來，為了解決社會消費不振的問題，國家在產業政策上大力推進教育、房地產、醫療的市場化過程，在貨幣政策上配合以低利率甚至負利率政策，貨幣供給量大增，信貸擴張的程度為四九年以來的建國之最。
   由于社會貧富差距的急劇擴大，有效需求的不足，實體經濟的發展舉步維艱（比如，扛著民族工業振興大旗的奇瑞公司只賺吆喝不賺錢，現在還在虧本），而房地產卻逐漸成為賺取超額利潤的暴利行業。資本總是逐利的。在信貸刺激下，巨額資金涌入房地產業，房產價格隨之年年暴漲。歷史總是不斷重復著，后人卻始終不能吸取前人的教訓。早在民國時代，就出現過這樣的情況。“面對中國內地城鄉的蕭條與工業的衰退，投資者開始將資金轉移到上海房地產市場。1924-1929年，上海房地產總價值增加了20億兩白銀，但其中一半的增長都來自于1928-1929年。房地產交易的價值每月至少有100萬兩，最多時可達到1000萬兩。投機造成了房地產泡沫，投機者一旦購置土地進行建設，就會以此作為抵押來購買更多的房地產。”（引自《世界金融五百年》下冊，第40頁）
   日益蕭條的其他行業與年年上漲的房價形成了鮮明對比。這在普通老百姓的心中打下了一個烙印——房價只漲不跌。到2007年，房地產業的畸形成長就像一個長著血盆大口的怪物要將一切吞噬。政府在這種情況下開始了對房地產業進行調控，房價下跌貌似指日可待了。遺憾的是，就在這個時候，美國金融危機爆發，并影響到中國。為了刺激經濟，保持經濟增長與就業率，政府不得不放棄貨幣收縮政策，再次放開信貸之閘。隨后，大量資金不僅沒有進入實業，反而進入房地產與各種基礎設施建設領域，房產價格再次開始了大躍進的過程。人們對房價上漲的預期日趨堅定。預期決定價格，房價隨之真的上漲。這便形成了一個自我實現的循環過程。但是，社會政治與經濟有它自己的規律。違反規律者遲早要遭到懲罰。這是因為房地產與通貨膨脹有著密切的聯系。
   人們往往以為物價取決于貨幣供給量，而貨幣供給又是由中央銀行通過利率、存款準備金以及公開市場操作等貨幣政策決定。因此，物價上漲是中央銀行貨幣政策的結果。這種觀點在經濟學上被稱之為貨幣外生論。其實，貨幣外生論并不符合事實。貨幣中的大部分并不是央行發行的，而是由經濟活動本身創造出來的。這就是所謂的貨幣內生論。
   根據貨幣內生論，貨幣供給量由銀行的貸款所決定的。基礎貨幣通過銀行信貸，在貨幣乘數的杠桿作用下放大之后，才形成貨幣總的供給量。因此，中央銀行只能決定基礎貨幣的供給量。而貨幣總量則完全由商業銀行、企業以及個人的經濟活動所決定。
   信貸擴張導致房地產這樣的虛擬資產膨脹，貨幣供給量大為增加。投資大于儲蓄，貨幣供給量變成了一個虛幻的數字。換而言之，比實際儲蓄還要多的錢都流向了房地產市場與各種基建項目中。結果，房價遠超過了未來預期租金的貼現值，人們購買房產純粹是因為他們認為房價仍會上漲，或者說，房價脫離了房租的約束，房產本身變成擊鼓傳花的信貸游戲。這便是虛擬經濟泡沫中的一種類型——房地產泡沫。與此同時，由于貨幣存量的增加，通貨膨脹隨之發生。要維持房產泡沫不破，通脹就無法克服，一旦通脹達到臨界點將自動加速，屆時決策者將束手無策。要降低通脹，只能主動擠掉泡沫，而擠掉泡沫極易導致經濟硬著路。這便是決策者所面臨的兩難選擇。
   縱觀幾年前的世界經濟史，惡性通脹是社會崩潰與政權垮臺的直接導火索之一（參見《世界金融五百年》）。只有控制通脹、保證就業率，才能保證社會穩定與國家的長治久安。兩害相權取其輕，面對通脹與就業率，房產泡沫的破滅與經濟增速的放緩簡直算不了什么。
   因此，加息、限購令、提高存款準備金、凍結商業銀行準備金甚至新婚姻法等種種措施，其目的都是為了將房產泡沫鎖死之后主動擠掉泡沫。
   政治經濟不分家。有些人認為，決策者的種種措施無非是做做樣子，調控無非是空調。原因在于，房地產業的利益主要被商人與部分地方政府瓜分，因此地方政府將會“上有政策，下有對策”，給決策者碰軟釘子。其實，對于地方政府官員來說，上級考核的政績才是安身立命的根本，即便自己手上的房產貶值又算得什么呢？更不要談在一些二三線的城市，地方政府為吸引房地產與工業投資，低價將土地轉讓給商人。既得利益集團本身就因利益而成同林鳥，必然將在利益面前各自飛。
   有些人認為，收縮信貸、控制通脹將極大的影響中小企業的生存。其實，大量生存不下去的中小企業并非缺少資本，他們為了追逐利潤，不務正業將大量資金套到房地產上。這些中小企業倒閉反而是件好事，這是企業家們的一個反面教材，創造財富的企業才是基業長青的根本，投機只能一時得逞而已。
   還有些人認為，一旦房價大跌，大量購房者將血本無歸，甚至成為“負翁”，這將導致社會的嚴重不穩定。這些年來，因為房地產泡沫而暴富了一批人，投機暴富成為社會的主流，甚至幾千年來為人詬病的高利貸也成為發家致富的手段。那些勤勤懇懇做事的人反而成了社會競爭的失敗者。王安石曾經講過，一家人哭好過一路人哭（路是宋朝的行政單位，相當于現在的省）。投機者跳樓總好過全民跳入火坑。
   就在今天，百事可樂又漲價50%。控制通脹已迫在眉睫，房地產拐點將隨之到來。出來混總是要還的，而這個時點就在不遠處。

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