圖表(信達持有不良資產(chǎn)凈余額;藍色代表來自金融機構(gòu)的不良資產(chǎn)，紅色代表來自非金融企業(yè)的不良資產(chǎn))
圖表(藍柱代表信達借款余額，紅線代表借款支付的利率水平)
信達演變成中國最大的影子銀行機構(gòu)?
雖然去年年末信達在香港的IPO受到國際投資者的熱捧，但信達的業(yè)務(wù)模式一直備受質(zhì)疑。彼得森國際經(jīng)濟研究所研究員Nicholas Borst甚至認為，中國的AMCs已經(jīng)偏離傳統(tǒng)的壞賬管理業(yè)務(wù)模式，演變成推動監(jiān)管套利的大型影子銀行機構(gòu)：
中國的影子銀行存在各種模式和偽裝形式。這適用于從信托公司和理財產(chǎn)品，到當(dāng)鋪和地下錢莊。令人驚訝的是，中國最大的影子銀行機構(gòu)實際上是中央政府制造的產(chǎn)物，并直接從銀行那里獲得數(shù)十億美元的融資支持。更有趣的是，這家影子銀行機構(gòu)最近成功地完成了國際IPO，并湊集了數(shù)十億美元的資金。
首先從專業(yè)術(shù)語開始。影子銀行中的“影子”并非意味著邪惡的行為，但通常會涉及一些監(jiān)管套利行為。最為基礎(chǔ)的是，影子銀行正在借取資金，擴張傳統(tǒng)銀行體系以外的信貸。
那么，這家神秘的影子銀行機構(gòu)和政府有著怎么樣的密切聯(lián)系呢?信達資產(chǎn)管理公司(以下簡稱“信達”)正是財政部創(chuàng)建的，也是最近在香港IPO成功湊集25億美元的受益方。基于總資產(chǎn)規(guī)模，信達比任何一家中國信托公司大超過15倍。
不良資產(chǎn)管理公司(AMC)的正常業(yè)務(wù)并非影子銀行業(yè)務(wù)。其會涉及以折讓價格購買不良貸款，并嘗試從債務(wù)人那里收取更高的償付金。信達是中央政府在90年代救助銀行部門所創(chuàng)建的四家AMCs之一。其首輪的壞賬購買是以政策為導(dǎo)向的，從90年代末開始，一直持續(xù)到本世紀頭十年中期。在本世紀頭十年的晚些時候，四大AMCs開始基于商業(yè)原則從銀行那里購買不良貸款，并嘗試向以市場為導(dǎo)向的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。
在過去的3年半時間里，信達的業(yè)務(wù)已經(jīng)開始偏離這個模式。除了從銀行和其它金融機構(gòu)那里購買壞賬，信達還一直直接從非金融企業(yè)那里購買囤積不良債務(wù)資產(chǎn)。
這些非金融企業(yè)的不良資產(chǎn)包括逾期的應(yīng)收賬款，預(yù)期會逾期的應(yīng)收賬款，和來自那些存在流動性問題企業(yè)的應(yīng)收賬款。實際上，信達已經(jīng)變成了針對面對財務(wù)壓力企業(yè)的一個巨大資金來源。
毫不意外，房地產(chǎn)開發(fā)商一直是這些緊急資金的主要接受者。受到中央政府打擊房地產(chǎn)泡沫措施的擠壓，房地產(chǎn)開發(fā)商普遍無法獲得傳統(tǒng)銀行貸款。和其他影子銀行部門快速發(fā)展的原因一樣，信達已經(jīng)找到了通過購買房地產(chǎn)開發(fā)商的不良資產(chǎn)來繞開監(jiān)管提供信貸支持的方式。信達的招股書顯示，60%的不良應(yīng)收賬款可歸類于房地產(chǎn)部門。
令整體情況更可疑的是，信達一直通過低于市場利率的大規(guī)模借款來給這些不良資產(chǎn)購買行為提供融資支持。在過去3年半里，信達的借款規(guī)模增加了13倍，同時借款的利率卻一直大幅下滑(2013年上半年支付的利率已經(jīng)遠低于3%)。雖然招股書中聲稱，借款主要來自于“以市場為導(dǎo)向的資金源”，但看起來，不大可能會有以市場為導(dǎo)向的企業(yè)會以遠低于通脹的利率(甚至只有基準貸款利率的不到一半)放貸。
資金成本問題是至關(guān)重要的，因為雖然信達的不良貸款業(yè)務(wù)能實現(xiàn)盈利，但其盈利能力卻取決于低廉的借款成本。2012年其總利息支出為凈收入的一半。借貸成本的大幅上漲會抹殺掉信達的盈利能力。
為什么金融機構(gòu)會向信達提供如此廉價的貸款呢?一個可能的解釋是，信達與財政部的緊密關(guān)系使其享有很低的信貸風(fēng)險。財政部一直向信達提供全面的支持。財政部一直容許信達用企業(yè)所得稅款項償付其向建行發(fā)行的債券(“2010年，根據(jù)經(jīng)國務(wù)院批準的整體改制方案，財政部成立共管基金，用於管理償還歷史債券的本金，而相關(guān)本金不再列入我們的資產(chǎn)負債表。其後，共管基金中的資金將用於支付歷史債券的本金。歷史債券的利息由財政部的一般預(yù)算支付。”)。財政部還注入了250億元資本，同時對來自財政部的借款設(shè)立了延期償付期。財政部令信達倒閉的可能性降至極低。
金融機構(gòu)愿意向信達提供廉價貸款的另一個原因是，信達一直是銀行業(yè)的有用工具。商業(yè)銀行面對來自監(jiān)管者的降低不良貸款比例的壓力。過去幾年公布的很低的不良貸款率與經(jīng)濟增長下滑和信貸環(huán)境波動的大背景形成了鮮明的反向?qū)Ρ取Ｏ笮胚_這樣的影子貸款者，在向資金短缺而存在對銀行貸款違約危險的企業(yè)提供更多信貸的背后發(fā)揮了作用。這種最后貸款人角色的存在，幫助了銀行避免不良貸款率的上升。然而，這并沒有降低銀行業(yè)對受壓企業(yè)的敞口，因為它們?nèi)匀惶自趯π胚_的貸款中。
信達的招股書已經(jīng)明確顯示，其已經(jīng)快速地從傳統(tǒng)的不良資產(chǎn)管理公司轉(zhuǎn)型成緊急資金的提供者。雖然缺乏類似的信息，但其它三家AMCs也很可能沿著類似的路線發(fā)展。中國的AMCs是影子銀行體系的重要部分，大規(guī)模監(jiān)管套利的推動者。
信達的轉(zhuǎn)型可能的確是“以市場為導(dǎo)線”的轉(zhuǎn)型，因為監(jiān)管套利的存在并不能怪市場參與者，它們只是本能地逐利而已。信達變成房地產(chǎn)開發(fā)商貸款的渠道明顯存在更深層的體制性原因，更值得擔(dān)心的是，如果中國金融體系對“房價”的敞口越來越大，那么打破這個深層體制性根源的代價也就越來越大了。
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