鈕文新：“錢荒”的背后

　　“錢荒”再次使中國(guó)金融市場(chǎng)陷入極度的混亂，不管背后還有多少原因，恐怕中央銀行的政策失誤首當(dāng)其沖，難辭其咎。我認(rèn)為，央行本輪宏觀調(diào)控犯有致命性錯(cuò)誤。

　　第一，央行根本沒有搞懂“機(jī)制性貨幣收縮”，及其將給經(jīng)濟(jì)帶來的危害。所謂“機(jī)制性貨幣收縮”指的是：由于市場(chǎng)機(jī)制自身的原因，使得貨幣調(diào)控不能完成預(yù)設(shè)意圖。這件事我們最近已經(jīng)講了幾次，但央行知道嗎?懂嗎?相信嗎?我對(duì)這些每天抱著美國(guó)教科書主導(dǎo)中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策，管理中國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)的機(jī)構(gòu)嚴(yán)重質(zhì)疑。但不管怎么說我們還是要把事情說清楚，歷史會(huì)給出驗(yàn)證答案的。

　　中國(guó)“機(jī)制性貨幣收縮”的原理如下：一、剛性的貿(mào)易順差導(dǎo)致剛性的外匯流入，當(dāng)央行以改革名義減少外匯市場(chǎng)干預(yù)的時(shí)候，商業(yè)銀行(做市商)就會(huì)更多地購(gòu)入外匯，從而構(gòu)成對(duì)商業(yè)銀行流動(dòng)性的緊縮效應(yīng);二、央行是否通過其它途徑(如銀行間債券市場(chǎng)的逆回購(gòu)等投放貨幣)對(duì)沖商業(yè)銀行流動(dòng)性緊縮?現(xiàn)在看，央行沒有全額對(duì)沖，所以流動(dòng)性緊張;就算央行全額對(duì)沖，那也會(huì)產(chǎn)生貨幣收縮效應(yīng)，因?yàn)樯虡I(yè)銀行外匯占款是資金長(zhǎng)線凍結(jié)，而央行公開市場(chǎng)操作僅僅是短線資金對(duì)沖，實(shí)際是“鎖長(zhǎng)放短”，流動(dòng)性收縮。

　　上周五，中央銀行告訴我們，商業(yè)銀行超額存款準(zhǔn)備金高達(dá)1.5萬億元，是歷年較高水平。央行這樣說的目的是告訴市場(chǎng)“商業(yè)銀行流動(dòng)性并不短缺”。我認(rèn)為，這是央行在搪塞社會(huì)質(zhì)疑。因?yàn)椋也幌嘈叛胄胁欢?ldquo;鎖長(zhǎng)放短”的政策后果。我們說，“鎖長(zhǎng)放短”的效果是商業(yè)銀行的流動(dòng)性逐步短期化，用短期資金維系信貸資產(chǎn)的穩(wěn)定，這是嚴(yán)重的“負(fù)債和資產(chǎn)期限錯(cuò)配”，商業(yè)銀行為了化解錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)，必然需要加大短期流動(dòng)性的總體規(guī)模。比如，100元一年期存款可以維系80元一年期貸款，但如果用7天期存款同樣維系80元一年期貸款，那商業(yè)銀行恐怕需要300元7天期貸款不斷滾動(dòng)。所以，“鎖長(zhǎng)放短”必然導(dǎo)致商業(yè)銀行流動(dòng)性緊張。

　　由此可見，如果央行不是釋放長(zhǎng)線資金，比如通過“降準(zhǔn)”，而僅僅是拿短線流動(dòng)性對(duì)付，貨幣收縮效應(yīng)根本無法有效逆轉(zhuǎn)，而且會(huì)越演越烈。這就是為什么中央銀行上周通過SLO向市場(chǎng)釋放3000億元“隔夜流動(dòng)性”無效的關(guān)鍵所在。現(xiàn)在的問題已經(jīng)非常嚴(yán)重，“錢荒”問題不是出現(xiàn)過兩次，而是已經(jīng)持續(xù)了6個(gè)月。如果央行不轉(zhuǎn)變政策，繼續(xù)“鎖長(zhǎng)放短”，任由“貨幣機(jī)制性收縮”，中國(guó)經(jīng)濟(jì)不出半年就會(huì)發(fā)生嚴(yán)重的危機(jī)。

　　第二，中央銀行的指導(dǎo)思想出現(xiàn)了嚴(yán)重的偏差。因?yàn)椋胄胁蝗ス芎暧^調(diào)控的有效性，而是大張旗鼓地強(qiáng)調(diào)“市場(chǎng)決定價(jià)格”，這是指導(dǎo)思想出現(xiàn)了嚴(yán)重的偏差。因?yàn)椋胄惺鞘袌?chǎng)的控制者，而不是市場(chǎng)的服從者。如果央行的角色從市場(chǎng)控制者變成市場(chǎng)的服從著，那央行的職能將受到嚴(yán)重質(zhì)疑。這一點(diǎn)，央行必須充分意識(shí)到。

　　第三，請(qǐng)央行不要用相對(duì)數(shù)據(jù)自欺欺人。如果央行確認(rèn)人民幣匯率形成機(jī)制是市場(chǎng)供求關(guān)系決定人民幣匯率，就請(qǐng)你們放棄“順差在GDP中的占比減少”的說法，因?yàn)闊o論上述占比大小，決定人民幣匯率走向的是順差，而不是占比。也就是說，占比再小，只要順差存在，人民幣必然走向升值。所以，央行把伯南克提出的“順差占GDP小于4%”的說法當(dāng)作平衡標(biāo)志那是自欺欺人。而且事實(shí)證明，中國(guó)上述占比已經(jīng)連續(xù)三年小于4%，但美國(guó)一天都沒有停止壓迫人民幣升值。

　　我們的結(jié)論是：央行你要沒本事解決人民幣匯率形成機(jī)制的問題，那就請(qǐng)你們“降準(zhǔn)”，采取“鎖短放長(zhǎng)”的方式為中國(guó)經(jīng)濟(jì)注入活力。

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