歐元區(qū)已走上痛苦而堅(jiān)定的改革道路

　　歐元區(qū)已走上痛苦而堅(jiān)定的改革道路

　　歐元50集團(tuán)主席、前法國財(cái)長

　　■ 埃德蒙德·阿爾方戴利

　　歐元?jiǎng)?chuàng)建之初，我便預(yù)言這將是一個(gè)神圣的事業(yè)，但是它的道路會(huì)非常的漫長艱難，10年以后果然一語成讖。

　　現(xiàn)在歐元區(qū)以外的人們都在談?wù)摚簹W元是不是快要崩潰了?如果歐元解體的話，全世界都難避負(fù)面沖擊。我不否認(rèn)歐元存在很多問題，甚至存在崩盤的可能。但是我們不要忘記，歐洲的經(jīng)濟(jì)仍然是強(qiáng)勁的，歐洲國家的工業(yè)、商業(yè)和金融業(yè)都仍然很有競(jìng)爭(zhēng)力。去年最后一個(gè)季度歐元區(qū)GDP只萎縮了0.3%，我認(rèn)為今年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)很有可能會(huì)恢復(fù)穩(wěn)定。

　　盡管如此，作為歐元誕生與發(fā)展的見證者，我有義務(wù)解答三個(gè)根本問題：第一，歐洲各個(gè)主權(quán)國家為什么決定要建立單一貨幣?第二，歐元誕生以來到底表現(xiàn)如何?第三，歐洲債務(wù)危機(jī)是怎么發(fā)生、怎么演變的?我們對(duì)此采取了什么樣的應(yīng)對(duì)措施?

　　歐元是經(jīng)濟(jì)、技術(shù)與政治的綜合產(chǎn)物

　　談到歐元的起源，可追溯至1957年，當(dāng)時(shí)法國、德國、意大利、比利時(shí)、荷蘭、盧森堡6個(gè)國家決定建立6國之間的共同市場(chǎng)，并為此簽署了《羅馬條約》。《羅馬條約》在1967年擴(kuò)大，促成了歐洲共同體的建立。歐盟內(nèi)部從一開始就作出判斷，要使共同市場(chǎng)的經(jīng)貿(mào)關(guān)系得到更進(jìn)一步的發(fā)展，還需要有新的舉措。當(dāng)時(shí)已經(jīng)把各國之間的匯率固定，組成了一個(gè)全歐洲的貨幣體系。此后經(jīng)過很長一段時(shí)間的討論之后，我們?cè)?992簽署了《馬斯特里赫特條約》(即《馬約》)來逐步建立歐洲的單一貨幣。

　　這一想法的理論根據(jù)有三個(gè)：第一是經(jīng)濟(jì)上的理由。不論當(dāng)時(shí)還是現(xiàn)在，經(jīng)濟(jì)學(xué)界的主流想法都認(rèn)為，單一貨幣能夠推動(dòng)各國之間經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易的發(fā)展，歐元誕生后10年的發(fā)展歷程也證明這了一點(diǎn)。

　　第二是技術(shù)上的理由。歐洲貨幣體系自建立起就不穩(wěn)定，經(jīng)常需要各個(gè)國家做痛苦的貨幣調(diào)整。特別是上世紀(jì)90年代資本項(xiàng)目完全放開之后，歐洲貨幣體系就陷入了蒙代爾所說的“不可能三角”的格局。也就是說，我們?cè)试S歐盟內(nèi)部資本自由流動(dòng)，但是各國之間的匯率是固定的。在這種情況下，德國馬克一直都發(fā)揮著中流砥柱的作用，相當(dāng)于其他國家都要聽從德國中央銀行的命令。這顯然是不合理的，因此必須要建立歐元。

　　第三是政治上的原因。歐洲央行成立的目的之一，就是要促進(jìn)歐洲各國的一體化過程。根據(jù)《馬約》，所有歐盟成員國都應(yīng)該采納歐元。當(dāng)然，丹麥和英國在長時(shí)間討論之后并沒有采納。要實(shí)現(xiàn)歐洲一體化，必須構(gòu)建經(jīng)濟(jì)和貨幣兩個(gè)支柱。在歐元誕生之前，德國央行一直發(fā)揮相當(dāng)于歐洲央行的作用。所以后來的貨幣聯(lián)盟也遵循了德國央行的三個(gè)信條：一是獨(dú)立性;二是將使命嚴(yán)格界定為保持價(jià)格穩(wěn)定，沒有促進(jìn)增長的職能;第三是禁止進(jìn)行任何形式的籌資活動(dòng)，以避免道德風(fēng)險(xiǎn)。

　　這種貨幣政策相當(dāng)嚴(yán)謹(jǐn)，相比之下經(jīng)濟(jì)支柱卻十分薄弱。歐盟在貨幣政策層面實(shí)現(xiàn)了統(tǒng)一，但是經(jīng)濟(jì)和財(cái)政政策卻仍然由各個(gè)成員國自己來定奪。為了彌補(bǔ)這一不平衡，歐元區(qū)出臺(tái)了《穩(wěn)定和增長公約》，要求各成員國至少要遵守兩個(gè)上限，第一是保證公共財(cái)政赤字的GDP占比不能夠超過3%，另一個(gè)是公共債務(wù)的GDP占比不能超過60%。

　　但實(shí)際上，該公約并沒有得到很好的執(zhí)行，即使德國、法國這樣的國家也違反了這兩項(xiàng)規(guī)則。2007年開始的危機(jī)使世界經(jīng)濟(jì)陷入衰退和簫條，很多國際組織包括G20都大力鼓勵(lì)各國政府采取積極的財(cái)政政策，進(jìn)行大規(guī)模的公共支出，國家債務(wù)的上升自然就不奇怪了。在歐洲，公共債務(wù)的GDP占比在2007年后迅速上升，尤其在歐元區(qū)的外圍國家上升的更加厲害，后來也正是這些國家首當(dāng)其沖地出現(xiàn)了危機(jī)。

　　歐元區(qū)的十年穩(wěn)定與分化

　　1999年歐元推出之后，其表現(xiàn)可以分為兩個(gè)階段。第一個(gè)階段是1999?2009年，這10年歐元表現(xiàn)出異乎尋常的穩(wěn)定，外匯市場(chǎng)上歐元的走勢(shì)也很強(qiáng)勁，歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長率和其他發(fā)達(dá)國家相比也很不錯(cuò)。

　　但是，如果深入考察歐元區(qū)內(nèi)部各個(gè)成員國的情況，就會(huì)發(fā)現(xiàn)非常有意思的分化現(xiàn)象。首先，歐元區(qū)在收支平衡問題上頗有差異。歐元區(qū)北部國家如奧地利、比利時(shí)、芬蘭、德國，有不斷上升的經(jīng)常賬戶盈余。但是歐元區(qū)南部國家如意大利、法國、愛爾蘭，葡萄牙，經(jīng)常賬戶一直是赤字狀態(tài)。也就是說，歐元區(qū)南部的國家花的比掙的多，消費(fèi)超過了生產(chǎn)從而形成貿(mào)易赤字。這種不平衡導(dǎo)致了歐元區(qū)內(nèi)部的不平衡，這也是目前危機(jī)的核心原因。

　　我們可以從供給和需求兩個(gè)角度來解釋這種現(xiàn)象。從需求的角度看，在2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)之前，投資者對(duì)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的定價(jià)一直長期低估。歐元區(qū)南部成員國政府發(fā)行的國債和德國的國債之間沒有息差，這就助長了這些國家大規(guī)模的支出，這本質(zhì)上是市場(chǎng)定價(jià)錯(cuò)誤的一個(gè)后果。從供給的角度分析，歐元區(qū)南部國家的經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力并不是那么強(qiáng)，但是工資上漲的速度非常快，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了德國的工資上漲幅度。歐元作為單一貨幣的巨大創(chuàng)新，取消了歐元區(qū)國家的外部限制，這些國家不用再去在乎經(jīng)常赤字對(duì)他們的影響。這意味著一些國家可以為所欲為，不用有紀(jì)律地行事，他們大手大腳的花錢，并通過在公共部門和私營部門的舉債來維持這種生活。需要提醒的是，私營部門舉債帶來的負(fù)面影響也不容小視，一旦債務(wù)規(guī)模達(dá)到一定程度，問題就會(huì)浮出水面。

　　歐債危機(jī)的實(shí)際情況

　　2010年以來，歐元的表現(xiàn)進(jìn)入第二個(gè)階段，開始呈現(xiàn)出嚴(yán)重的危機(jī)。這場(chǎng)危機(jī)首先是在歐元區(qū)外圍國家的政府債務(wù)債券領(lǐng)域爆發(fā)的。其實(shí)歐元區(qū)在金融危機(jī)爆發(fā)之后情況就一直不好，很多國家的財(cái)政赤字和公共債務(wù)GDP占比越來越高，讓人們?cè)絹碓綋?dān)心這些國家財(cái)政的可持續(xù)性。作為整個(gè)鏈條的脆弱一環(huán)，希臘問題在2010年春天就已經(jīng)爆發(fā)出來了，隨后問題蔓延到愛爾蘭、西班牙、意大利等國，以致歐盟不得不出手相救。

　　一位葡萄牙學(xué)者在論文中寫道：“風(fēng)險(xiǎn)一旦爆發(fā)出來，市場(chǎng)就會(huì)過度反應(yīng)，從而造成一種壞的市場(chǎng)平衡。”好的平衡意味著一國能夠通過減少自己的公共債務(wù)開支來恢復(fù)財(cái)政健康。但是，如果出現(xiàn)了壞的平衡，正如希臘的公共債務(wù)越來越高，利率也不得不隨之提高，與此同時(shí)由于經(jīng)濟(jì)衰退，政府稅收減少，這就造成了惡性循環(huán)。

　　與此同時(shí)，希臘的債務(wù)問題從一開始就比較嚴(yán)重，但一直不為人所知，市場(chǎng)對(duì)它的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)太低。所以一旦人們認(rèn)識(shí)到它的風(fēng)險(xiǎn)，就會(huì)傾向于過度反應(yīng)。當(dāng)人們認(rèn)識(shí)到其他的歐元國家遲早會(huì)出手相救，這就使得希臘違約的概率越來越高。葡萄牙、西班牙等國也是如此，對(duì)比英國和西班牙就會(huì)發(fā)現(xiàn)，英國公共債務(wù)增加速度比西班牙要快，但兩國利差變化的方向完全相反，危機(jī)爆發(fā)期間西班牙的利差在飛速上升，而英國在下降，這種狀況是非常不正常的。

　　為了避免市場(chǎng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的過度反應(yīng)，現(xiàn)在歐盟正在建立防火墻，從歐洲穩(wěn)定機(jī)制(ESM)、歐洲金融穩(wěn)定工具(EFSF)以及IMF等國際組織籌集1萬億歐元的資金。但是，我認(rèn)為要避免息差進(jìn)一步上升，最需要的是相關(guān)肇事國家收拾好國內(nèi)的殘局。

　　現(xiàn)在，西班牙、愛爾蘭、希臘等國都承諾采取穩(wěn)定國內(nèi)局勢(shì)的措施，并已經(jīng)見到一些效果，這是恢復(fù)市場(chǎng)信心，走上良性循環(huán)的重要舉措。比如意大利新政府改革了養(yǎng)老金制度和貨幣制度后，意大利10年期國債收益率從去年底的7%，一度下降到5.5%。愛爾蘭的預(yù)算已經(jīng)控制到了預(yù)定的目標(biāo)，而且經(jīng)濟(jì)也開始恢復(fù)增長，5年期國債利率從去年7月份的18%下降到今年2月份的8%。

　　希臘的情況也在好轉(zhuǎn)：競(jìng)爭(zhēng)力指數(shù)上升，單位勞動(dòng)力成本下降，赤字也在降低，債務(wù)逆差大大收縮。但是，人們還是對(duì)希臘缺乏信心，懷疑希臘政客是否真能長久執(zhí)行自律的措施。現(xiàn)在希臘75%的公共債務(wù)都已經(jīng)為私人投資者購買，但必須指出，私人部門參與救市會(huì)有一定的風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)樗饺送顿Y者更加容易恐慌，一旦覺得一個(gè)國家會(huì)違約，就會(huì)過度反應(yīng)并拋售手中的主權(quán)債務(wù)，這將帶來災(zāi)難性后果。

　　走出危機(jī)必須恢復(fù)自律

　　對(duì)于現(xiàn)在備受關(guān)注的歐洲金融體系問題，我認(rèn)為有兩點(diǎn)需要注意：

　　第一，歐元區(qū)已經(jīng)實(shí)行了貨幣政策一體化，但銀行政策卻是各自為政。雖然歐洲系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)等機(jī)構(gòu)做了很多的工作來進(jìn)行泛歐銀行業(yè)的監(jiān)管，但在我看來，仍然缺少歐盟層面的相應(yīng)機(jī)制，通過對(duì)銀行業(yè)進(jìn)行系統(tǒng)性的統(tǒng)一管理，來避免系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)散。以愛爾蘭為例，公共債務(wù)GDP占比已經(jīng)從危機(jī)前的25%飆升到了現(xiàn)在的100%以上，但其實(shí)愛爾蘭的銀行體系在房地產(chǎn)泡沫破裂之后就已經(jīng)開始破產(chǎn)，隨后銀行的危機(jī)轉(zhuǎn)變成一場(chǎng)主權(quán)的危機(jī)，才走到今日的局面。

　　第二，監(jiān)管措施設(shè)計(jì)失誤導(dǎo)致很多銀行不得不減少對(duì)經(jīng)濟(jì)投放的信貸，從而進(jìn)一步加劇了對(duì)簫條和衰退的擔(dān)心，也加速了歐元危機(jī)的爆發(fā)。由于擔(dān)心歐洲復(fù)蘇的能力低于預(yù)期，歐洲銀行監(jiān)管部門和IMF過早地要求歐洲銀行提升自己的資本充足率，甚至比巴塞爾協(xié)議3規(guī)定的期限更為緊迫，這對(duì)銀行業(yè)造成了很大的沖擊，經(jīng)濟(jì)增長的乏力加上銀行的惜貸使情況進(jìn)一步惡化。

　　從實(shí)體經(jīng)濟(jì)的角度來看，去年年末歐元區(qū)的工業(yè)生產(chǎn)大幅度收縮，預(yù)示著有可能出現(xiàn)衰退。有三個(gè)原因?qū)е铝诉@種情況：

　　首先，銀行為滿足資本充足率提高的要求，不得不縮減信貸，而且比預(yù)先規(guī)定的計(jì)劃提前很多，這是導(dǎo)致實(shí)體經(jīng)濟(jì)收縮的重要原因，各銀行的情況也印證了這一點(diǎn)。

　　第二，歐元區(qū)外圍國家的不當(dāng)經(jīng)濟(jì)政策產(chǎn)生了負(fù)面效應(yīng)，希臘、葡萄牙、西班牙和意大利都是這種情況。

　　第三，歐洲央行仍然執(zhí)行相對(duì)嚴(yán)格的貨幣政策，而其他的發(fā)達(dá)國家央行實(shí)施的都是非常寬松的貨幣政策，干預(yù)力度遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于歐洲央行，這也顯然不利于歐洲經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。

　　針對(duì)這些問題，歐洲央行也在做出改變。去年12月21日歐央行采取了一個(gè)決定性的步驟，推出了長期再融資運(yùn)作機(jī)制(LTRO)。這個(gè)計(jì)劃允許銀行在3年期限內(nèi)以非常低的資金成本隨意舉債以增加流動(dòng)性，這是一個(gè)前所未有的做法，提供了大量的流動(dòng)性，避免了一次大規(guī)模的信貸緊縮危機(jī)。

　　這種做法對(duì)緩解主權(quán)債務(wù)危機(jī)也有幫助，很多銀行可以利用便宜的流動(dòng)性來購買國債獲利。比如西班牙的國債收益率是4%，而銀行能夠以1%的成本融資，這樣就能賺3%的息差。于是很多銀行拿到錢之后就直接去購買外圍國家的國債，從而在很大程度上緩解了這些國家的債務(wù)危機(jī)。

　　歐債危機(jī)使很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家、評(píng)論人士和政治家都對(duì)歐元持悲觀態(tài)度，但是根據(jù)目前所觀察的情況，雖然危機(jī)遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有終結(jié)，歐元的前景還是發(fā)生了根本性的轉(zhuǎn)變。除此之外，歐元危機(jī)實(shí)際上也彰顯了很多有益的東西。危機(jī)之所以能夠浮出水面，就是因?yàn)槲覀儓?jiān)持了非常有紀(jì)律性的貨幣政策，沒有把危機(jī)掩蓋起來。危機(jī)迫使各成員國加強(qiáng)和完善自己的治理，對(duì)財(cái)政政策進(jìn)行更為嚴(yán)格的跟蹤和監(jiān)測(cè)。這次危機(jī)也讓歐元區(qū)國家之間的團(tuán)結(jié)關(guān)系得到加強(qiáng)，在救援主權(quán)債務(wù)危機(jī)過程中，各種考驗(yàn)和挑戰(zhàn)都促進(jìn)了各成員國之間的協(xié)調(diào)，我覺得這對(duì)于歐洲經(jīng)濟(jì)貨幣聯(lián)合體都是有好處的。

　　歐洲貨幣體系創(chuàng)立以來設(shè)定的很多規(guī)則都沒有得到很好的遵守，現(xiàn)在是重新恢復(fù)自律和紀(jì)律的時(shí)候了。現(xiàn)在歐元危機(jī)還沒有結(jié)束，但我想大家應(yīng)當(dāng)承認(rèn)，歐元區(qū)國家已經(jīng)走上了一條痛苦而堅(jiān)定的改革道路。我相信歐元一定會(huì)穩(wěn)定下來，但也要對(duì)歐元區(qū)的制度進(jìn)行大刀闊斧的改革。各國領(lǐng)導(dǎo)者既要有遠(yuǎn)見和決心，也要有對(duì)危機(jī)的嚴(yán)重程度有清晰的認(rèn)識(shí)。迄今為止，我認(rèn)為有關(guān)歐元區(qū)改革的大部分重要工作已經(jīng)開展起來了。

　　(本文整理自埃德蒙德·阿爾方戴利在中國人民大學(xué)國際貨幣研究所“金融圓桌會(huì)議”上的發(fā)言)

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