專訪Fimat USA董事總經(jīng)理許以達
華爾街變“小” 美國金融地位將削弱
徐以升 陳曉晨
中國不應(yīng)該大量買美元債券和股權(quán)等美元金融資產(chǎn)，而可以考慮到美國買實物性資產(chǎn)，實實在在的，比如房地產(chǎn)、普通企業(yè)、資源產(chǎn)品等
華爾街大洗牌，但到目前仍然不是全部。在本次我們組織的專題討論中，來自華爾街的華人交易員許以達指出，美國房市危機本身仍然在惡化，華爾街的投行、商業(yè)銀行未來仍處于危機之中。這一點得到了另一位華爾街華人交易員郭杰群的認同，美國存款保險公司FDIC被認為是下一個重大危機。
在本組專題討論中，我們專注了一些非短期問題。金融危機將惡化到什么程度？怎么評估美國的救市能力？美元體系和國際金融格局會如何演變？怎么看中國在這場危機中會受到的沖擊？參加本組討論的是Fimat USA董事總經(jīng)理許以達、瑞士信貸抵押交易總監(jiān)郭杰群、宏源證券結(jié)構(gòu)融資部總經(jīng)理宋鴻兵、摩根士丹利亞洲主席羅奇。
下一站：Alt-A和商業(yè)地產(chǎn)抵押危機
《第一財經(jīng)日報》：2008年金融大危機始自美國次級抵押貸款（次貸）危機，目前美國房貸危機到了什么程度？
許以達：美國房貸危機從次貸開始，現(xiàn)在已經(jīng)擴散到Alt-A抵押貸款和商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款了。美國的抵押貸款市場主要分為個人抵押貸款市場和商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款市場。個人抵押貸款依風(fēng)險程度分為優(yōu)質(zhì)、Alt-A和次級抵押貸款。
《第一財經(jīng)日報》：Alt-A市場的規(guī)模有多大，現(xiàn)在的違約情況怎樣？優(yōu)質(zhì)抵押貸款市場會不會也受到波及？商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款市場呢？
許以達：Alt-A市場規(guī)模比次貸還要大，現(xiàn)在大約是1萬億美元，次貸市場規(guī)模只有8500億美元。目前美國Alt-A的違約率已經(jīng)上升到了10％，而在前兩年的時候這個違約率還一直保持在2％以下。目前次貸的違約率已經(jīng)到了30％。
優(yōu)質(zhì)貸款還好，其違約率還保持比較低的水平，問題不會很大。
下一個受沖擊的將是商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款市場。這個市場規(guī)模更大，但具體數(shù)字不清楚。
《第一財經(jīng)日報》：如果Alt-A抵押貸款和商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款出問題，會產(chǎn)生哪些影響？
許以達：投行和商業(yè)銀行都會受到很大影響。下一步就是看美國的投行和商業(yè)銀行在商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款債券上的介入有多深，另外看它們的杠桿有多大。在次貸危機中出現(xiàn)的虧損、資產(chǎn)減記等問題都會繼續(xù)發(fā)生，問題的本質(zhì)是一樣的，只是從以次貸為基礎(chǔ)的債券，擴大到以其他資產(chǎn)為基礎(chǔ)的債券罷了。
《第一財經(jīng)日報》：金融危機會不會沖擊美國的實體經(jīng)濟？美國大型企業(yè)的前景如何，比如通用？
許以達：當(dāng)然會受影響，通用的債券早都變成垃圾債券，通用也會面臨倒閉風(fēng)險，也包括福特汽車這樣的公司。
當(dāng)然，大型企業(yè)總的來說還可以，目前金融風(fēng)暴的影響范圍還主要在華爾街。雖然金融機構(gòu)的股票劇烈下跌，但是美國股市大盤跌幅只有兩三成左右，說明危機還沒有大幅擴散到其他領(lǐng)域。
不過我認為，考慮到美國企業(yè)要依靠華爾街進行融資，金融危機將導(dǎo)致企業(yè)的金融成本大幅度增加。這樣，金融領(lǐng)域的災(zāi)難不可避免地波及到實體經(jīng)濟，對美國宏觀經(jīng)濟產(chǎn)生巨大影響。
還會有大銀行倒閉
《第一財經(jīng)日報》：華爾街五大獨立投行中，貝爾斯登、雷曼、美林已經(jīng)先后消失，剩下的高盛和摩根士丹利還會倒閉嗎？
許以達：華爾街正在走向崩潰。可能還會有華爾街巨頭倒閉。現(xiàn)在高盛和摩根士丹利的信用違約掉期（Credit Default Swap, CDS）已經(jīng)上升了不少，這意味著市場認為它們違約的機會在增大。
現(xiàn)在摩根士丹利和高盛是碩果僅存的大投行，我認為它們都有倒閉的可能。摩根士丹利倒閉或被收購的機會還要更大一些。
《第一財經(jīng)日報》：倒閉的原因是與雷曼類似的？
許以達：倒閉的原因和雷曼是相似的。都是次貸、商業(yè)性抵押債券、對沖基金的信用違約掉期引起的金融資產(chǎn)損失等等。
《第一財經(jīng)日報》：除了投行受到影響以外，美國其他的金融機構(gòu)，比如商業(yè)銀行、對沖基金等，還有哪些會出現(xiàn)大規(guī)模倒閉？
許以達：總的來說，判斷一個金融機構(gòu)會受多大損失、會不會倒閉，一個重要標(biāo)準(zhǔn)是看它介入房地產(chǎn)市場及相關(guān)金融市場的程度有多深。為什么雷曼會倒閉？就是因為它在房地產(chǎn)相關(guān)市場上的直接投資很大。從小型銀行到大型的花旗銀行，都有可能面臨倒閉危險。
《第一財經(jīng)日報》：這次危機會持續(xù)多長時間？
許以達：這次危機還沒有見底。還有大型金融機構(gòu)面臨倒閉。美國政府是否能控制得了現(xiàn)在還很難說。也許美國政府控制不了局勢。
華爾街變“小”
《第一財經(jīng)日報》：如果試著看得遠一點，你理解的金融危機前景會是什么樣子？
許以達：美國財政部、美聯(lián)儲可能會聯(lián)合起來繼續(xù)干預(yù)，保護美國最后一些比較強的金融機構(gòu)繼續(xù)生存。也可能會出現(xiàn)一些新的機構(gòu)，就像上世紀(jì)80年代那樣設(shè)立資產(chǎn)重組托管公司（Resolution Trust Corporation，RTC），來重新改組整個華爾街。
比如說，通過金融手段甚至優(yōu)惠的財政政策、稅收政策來支持摩根大通，鼓勵它大量兼并面臨倒閉的投行和商業(yè)銀行。最后，美國整個金融機構(gòu)面臨重組，華爾街變“小”。
《第一財經(jīng)日報》：變“小”怎么理解？
許以達：投行數(shù)量減少，整個華爾街縮減杠桿率。幸存的大型商業(yè)銀行也不會太多，現(xiàn)在還有摩根大通、花旗、美洲銀行等。瓦喬維亞銀行（Wachovia）現(xiàn)在已經(jīng)面臨倒閉風(fēng)險了。大型商業(yè)銀行還會繼續(xù)減少，可能會從目前的10家左右減少到4家。
而且，商業(yè)銀行和投行的關(guān)系會再次發(fā)生改變。以前美國曾經(jīng)嚴(yán)格執(zhí)行商業(yè)銀行、投行分開的法律，但是后來合并在一起，我認為經(jīng)歷這次危機，儲蓄和投行業(yè)務(wù)最后可能還是會合并放到一塊，比如目前美洲銀行與美林的并購。
另外，美聯(lián)儲的一些監(jiān)管措施也會修改，當(dāng)然目前已經(jīng)有了很多的修改，包括美聯(lián)儲對投行開放貼現(xiàn)窗口進行融資等等。實際上，合并的趨勢已經(jīng)把監(jiān)管措施放在一邊了。《第一財經(jīng)日報》：金融市場層面會如何變化？CDS的規(guī)模是62萬億美元，危機之后這種金融市場的規(guī)模會不會縮小？
許以達：市場也會縮小。目前銀行業(yè)的杠桿整體上大概在1:35，很多掉期都是由這樣巨大的杠桿導(dǎo)致的。現(xiàn)在，不僅對賭會減少，杠桿也會縮小。這對CDS市場也會有影響，CDS市場會縮小。
過去5年，CDS市場從1萬億美元迅速膨脹到62萬億美元，比它所擔(dān)保的債券要大出上百倍。當(dāng)下的危機會導(dǎo)致資金鏈斷裂，市場會回歸。
《第一財經(jīng)日報》：雷曼涉入CDS市場大約有多少，它已經(jīng)倒閉，這給CDS市場帶來的影響是什么？
許以達：現(xiàn)在華爾街還在評估。美聯(lián)儲愿意讓它倒，說明可能CDS市場能夠承受得了雷曼的倒閉。
美國政府難以救市
《第一財經(jīng)日報》：美國從大蕭條時代起就建立了存款保險制度，以對銀行進行保護。如果出現(xiàn)大規(guī)模銀行倒閉，目前美國存款保險公司FDIC能實行這種救助嗎？
許以達：不能。FDIC的主席在一個月前就講，F(xiàn)DIC自己的500億美元左右的資金明顯不足。美國現(xiàn)在已經(jīng)有117家銀行進入了重點觀察名單，面臨倒閉。FDIC是無法救助的。
《第一財經(jīng)日報》：無法救助那怎么辦，銀行業(yè)擠兌？
許以達：以前沒有發(fā)生過這種情況。誰也不知道該怎么辦。當(dāng)然，最后美國財政部和美聯(lián)儲肯定會介入。這是必須要救的，否則美國的金融系統(tǒng)就徹底崩潰了。
《第一財經(jīng)日報》：只有美國財政部和美聯(lián)儲是最后能救助別人的，請先評估一下美聯(lián)儲的救市能力。從美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表來看，它的救市能力似乎是有限的，2007年底時美聯(lián)儲還持有8000億美元的美國國債，但在多種流動性工具創(chuàng)新以后現(xiàn)在只有4800億美元，而能動用的只有2300億美元了。
許以達：美聯(lián)儲本身的確存在救市空間和能力的問題。上周三又宣布借850億美元給保險公司AIG。AIG是肯定要救的，它的范圍太廣，不僅是商業(yè)保險，還有對企業(yè)、對個人也有保險，而且是在130個國家和地區(qū)都有業(yè)務(wù)，如果它倒了，不僅僅對華爾街有沖擊。美聯(lián)儲一開始想讓摩根士丹利和高盛花70億美元救AIG。但是摩根士丹利和高盛不能很快籌集那么多錢，再加上本身也不愿意救，因為它們兩家有很多保險是從AIG買來的。美聯(lián)儲花850億美元救AIG是個很貴的價錢，這已經(jīng)消耗了2300億美元的很大一部分。
《第一財經(jīng)日報》：美聯(lián)儲還有什么救市手段嗎？如果危機持續(xù)惡化的話，美聯(lián)儲能否有持續(xù)救市的能力？
許以達：似乎沒有。美聯(lián)儲能做的只有和財政部聯(lián)合起來在市場上發(fā)債券。美聯(lián)儲的錢實際上是納稅人的錢，而美國納稅人已經(jīng)負債累累，財政部不可能再讓納稅人無限制地繼續(xù)交稅。這樣，實行共和黨總統(tǒng)候選人麥凱恩提出的減稅計劃也是不可能的。美國現(xiàn)在既不能減稅，也沒有能力再加稅，加稅會導(dǎo)致美國人進一步負債。
《第一財經(jīng)日報》：最后只能再去發(fā)行更多的國債？
許以達：是，不得不這么做。不過，這樣的后果是把利率曲線變得更陡峭。具體說，短期債券的利率不會有太大變化，但由于發(fā)行大量長期債券，長線利率必然會升高很多。這樣，美國房地產(chǎn)抵押貸款利率不僅下不來，還會上漲。這會進一步打擊美國的房地產(chǎn)市場，加深房貸危機，同時造成美元繼續(xù)貶值。同時，利率的提高還會給美國金融市場規(guī)模更大的利率掉期市場帶來威脅。
美國國債或面臨償付危機
《第一財經(jīng)日報》：繼續(xù)大規(guī)模發(fā)行國債，國債的償付是基于美國的稅收，在經(jīng)濟不好的背景下居民和企業(yè)的納稅能力能支撐美國的財政體系嗎？美國國債會不會存在償付危機？我們了解到很多討論這個問題的聲音。
許以達：最嚴(yán)重的情況就是美國國債的違約，這種可能性不是沒有。
在當(dāng)下的形勢之下，我個人認為美國國債的真實評級已經(jīng)到不了AAA水平了。只是標(biāo)普、穆迪它們依然給出AAA的評級。可以想象，如果不是美國而是其他任何一個國家，現(xiàn)在面臨這樣一場大的危機，國債評級早就被下調(diào)了。
《第一財經(jīng)日報》：包括華爾街的華人交易員江平，還有新近出版的《美元大崩潰》一書中，都提到了美國可能出現(xiàn)的財政危機，江平和書作者還給出了他們理解的美國國債危機可能的演變方向，包括：推遲國債償付（比如推遲20年償付）、對美國國債海外投資者征稅，或者就干脆賴賬不還了。
許以達：這些都有可能。上世紀(jì)80年代拉美國家，比如智利、阿根廷，還有俄羅斯等國家，都出現(xiàn)過國債償付危機。當(dāng)時，美國對這些國家的國債進行重組。如果現(xiàn)在這種情況發(fā)生在美國，那么美國的金融中心地位、美元的主要貨幣地位都會有問題。
美國金融領(lǐng)導(dǎo)地位受威脅
《第一財經(jīng)日報》：你提到了美國的金融中心地位會受到影響，這可是大的格局性調(diào)整。
許以達：我覺得會。這次金融風(fēng)暴對華爾街是大傷元氣，這將動搖美國的金融領(lǐng)導(dǎo)地位。美國的投行和商業(yè)銀行的商業(yè)模式面臨修改。倫敦在國際金融體系中的角色可能會在這次危機中上升。
《第一財經(jīng)日報》：這次危機中，世界上其他地方會相對好一些嗎？
許以達：華爾街是世界上最具金融創(chuàng)造性的。很多金融創(chuàng)新產(chǎn)品都是華爾街誕生的，再推廣到倫敦、東京和其他地區(qū)。
《第一財經(jīng)日報》：歐洲的銀行怎么樣？比如德意志銀行、瑞士銀行、瑞士信貸、匯豐、巴克萊銀行等等。
許以達：歐洲的銀行還好。關(guān)鍵還是看在美國房地產(chǎn)市場和CDS市場的介入有多深。虧損都不會小，但是否會面臨倒閉，我覺得這些大銀行都還好。歐洲房地產(chǎn)泡沫最嚴(yán)重的是英國和西班牙，這兩個國家面臨的困境可能會更大一些。
《第一財經(jīng)日報》：在美國，有沒有關(guān)于美元地位受影響的討論，美元的國際貨幣地位會不會受影響，誰會替代美元等等？討論的方向在哪里？
許以達：有。目前美國國內(nèi)的討論主要是是否有替代美元的貨幣。這次危機之后，相信有可能會有一種貨幣，與美元一起共同作為世界的主要貨幣。
《第一財經(jīng)日報》：哪個貨幣最有可能？
許以達：首要的就是歐元了。
《第一財經(jīng)日報》：有沒有對黃金的討論，包括黃金的重新貨幣化問題？
許以達：有，但我個人接觸不多。
《第一財經(jīng)日報》：你個人認為，歐元的前景如何？歐洲經(jīng)濟也有問題。
許以達：我覺得暫時可能還不會替代美元，歐元也有類似美元的問題。歐洲也面臨經(jīng)濟增長乏力、通貨膨脹等麻煩。
《第一財經(jīng)日報》：但是總的來看，美國的金融地位在戰(zhàn)后第一次受到如此嚴(yán)重的挑戰(zhàn)。
許以達：是。不過考慮到中國、日本和歐佩克國家持有大量的美元資產(chǎn)，它們也會擔(dān)心美元地位問題。我認為，中國對美元地位的擔(dān)心也許會勝過美國人。
《第一財經(jīng)日報》：畢竟，我們多年經(jīng)濟增長的成果都放在美元資產(chǎn)上。
許以達：是這樣。
中國所持美元資產(chǎn)
面臨本金風(fēng)險
《第一財經(jīng)日報》：我們擔(dān)心中國美元資產(chǎn)的安全性。尤其是你提到美國可能存在的國債償付性危機。當(dāng)前中國有外匯儲備1.8萬億美元，還有其他很多外匯資產(chǎn)。這其中持有超過5000億美元的美國國債，以及超過3600億美元的兩房債券，還有一些其他美元資產(chǎn)。應(yīng)該怎么評估中國這些資產(chǎn)面臨的風(fēng)險？
許以達：首先是貶值風(fēng)險，其次是美國國債也有違約風(fēng)險。這就使中國在美國的投資面臨本金性風(fēng)險，就是投出去的錢有可能收不回來。
事實上，目前市場上基于美國國債的CDS已經(jīng)有所上升，這意味著市場也認識到美國國債的違約問題，市場也認為美國國債是有償付性風(fēng)險的。
《第一財經(jīng)日報》：中國有什么辦法？
許以達：似乎比較難，中國投資在美國的錢太多了，一下子收回來不可能。
《第一財經(jīng)日報》：中國的這么多美元資產(chǎn)都面臨風(fēng)險，我們本應(yīng)該怎么做，現(xiàn)在中國可以做什么投資？
許以達：由于政治體制的原因，美國一直將中國的投資看作主權(quán)財富基金。我認為，中國不應(yīng)該大量買債券，而是要到美國買資產(chǎn)，實物性質(zhì)的，實實在在的。
比如，現(xiàn)在美國房地產(chǎn)價格下跌，如果判斷認為美國地產(chǎn)的價格下跌得差不多了，我們可以去美國買地產(chǎn)。我們還可以去美國買好的企業(yè)、資源和其他實體。當(dāng)然，這個領(lǐng)域涉及政治問題。不過房地產(chǎn)不涉及政治阻礙。
《第一財經(jīng)日報》：美國出現(xiàn)這種危機性調(diào)整，對國際資本流動會有什么影響？比如，投資在中國等新興市場經(jīng)濟體的對沖基金會不會回流？
許以達：可能會有。比如，如果對沖基金在雷曼那里有投資，在雷曼投資虧損之后現(xiàn)在可能會從中國將資金回籠，把錢收回來。這對中國股市肯定有影響。對其他新興市場也是一樣的。
《第一財經(jīng)日報》：我們嘗試總結(jié)一下這次美國金融危機的教訓(xùn)，這種體制性、系統(tǒng)性的危機是怎么造成的？
許以達：造成美國金融危機的一個很重要的原因是格林斯潘時期的FED和美國證券交易委員會（Securities Exchange Commission，SEC）對美國金融系統(tǒng)的管理不力，導(dǎo)致華爾街的無限制的膨脹。
從教訓(xùn)的角度，政府必須對銀行業(yè)進行有效的監(jiān)管，使整個金融體系更加透明，避免少數(shù)人操縱市場的情形。在美國，華爾街操縱市場的行為很普遍。比如華爾街進行金融產(chǎn)品創(chuàng)新，然后把它們推銷給一些不具有很多金融知識的個人、企業(yè)或機構(gòu)。當(dāng)然，這是華爾街的優(yōu)勢。
金融危機與美國政治
《第一財經(jīng)日報》：華爾街風(fēng)暴和美國大選有何關(guān)聯(lián)？
許以達：目前，兩黨候選人都把經(jīng)濟議題放在首位。麥凱恩公開表示，美國的物質(zhì)生產(chǎn)沒有問題，是華爾街的貪婪和腐敗導(dǎo)致的金融災(zāi)難。
《第一財經(jīng)日報》：腐敗是指什么？
許以達：指的是領(lǐng)導(dǎo)華爾街的人的收入與風(fēng)險沒有關(guān)系。上層很多是政府任命的，他們造成金融機構(gòu)虧損，但自己的高額收入?yún)s沒有受到牽連。
《第一財經(jīng)日報》：有傳言說，高盛曾采取各種手段以擠垮雷曼。
許以達：華爾街這種事情是有的。我在貝爾斯登做過，在那里也有朋友。一般認為，高盛和美國政府的裙帶關(guān)系很密切，比如財長、州長都有從高盛生產(chǎn)，高盛是有競爭優(yōu)勢的，這種優(yōu)勢是不公平的。
《第一財經(jīng)日報》：高盛目前質(zhì)量是比較好的，它有沒有能力整合華爾街？
許以達：不過，高盛目前的狀況也是不透明的。到底有多少虧損，我們并不清楚。
《第一財經(jīng)日報》：摩根士丹利和摩根大通也和政府走得很近。
許以達：對，這兩家和聯(lián)邦政府走得比較近。
《第一財經(jīng)日報》：金融危機對商品市場有何影響？
許以達：主要體現(xiàn)在兩方面：一方面，金融機構(gòu)的虧損使得其對期貨市場的投機行為減少；另一方面，金融危機導(dǎo)致整體經(jīng)濟狀況惡化，導(dǎo)致對大宗商品的需求減少。
《第一財經(jīng)日報》：次貸危機之初，高盛和保爾森基金等通過做空次貸產(chǎn)品賺錢。現(xiàn)在還有這種情況嗎？
許以達：比如現(xiàn)在很多人在雷曼上賺錢。我自己也在做空雷曼上賺了錢。也有一些比較聰明的機構(gòu)一直在賣空雷曼的股票。還有一家芝加哥的對沖基金一直在賣空雷曼，很有名。
現(xiàn)在市場很大，也很盲目，做交易越來越難。在這個非理性的、被操縱的市場中，即使具有正確的判斷，也不一定能賺到錢。當(dāng)然，最終正確的判斷還是對的。
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