主權風險：迪拜債務危機對中國的警示
——中國經濟安全系列之三十二
江 涌
原載《世界知識》2010年第1期
G20峰會給世界打氣的話音尚在迂回，迪拜債務危機爆發，一個近年來不斷制造“奇跡”與“夢幻”的海灣酋長國，給國際社會開了一個不大不小的玩笑。債務危機不僅預示海灣奇跡的破滅，也昭示金融危機幽靈猶存，“金融大地震”遺留的次生災害不容忽視。這對世界尤其是對中國具有特別的警示意義，當中最大意義莫過于“主權風險”。
易被忽視的“主權風險”
經濟全球化與經濟金融化在某種程度上誤導大眾視線，人們日益關注急增的市場風險，想方設法發現、規避市場風險，而往往忽視“主權風險”。主權風險一般是指一國政府不能或不愿及時履行其對外債務償付義務的風險。主權風險成因復雜，或因一國內發生重大政治、社會、宗教、民族矛盾等而產生，或因國際收支嚴重失衡、外匯短缺、國際經濟與金融危機沖擊、地緣沖突、國際正常關系逆轉而產生，還有因相關國家有意、故意不切實履行債務責任而產生。
迪拜是阿拉伯聯合酋長國的七個酋長國之一，具有相對獨立的“主權”，直接引發債務危機的是隸屬于迪拜政府的主權財富基金——迪拜世界欠下高達到590億美元的天量債務而無法按期償還。世人總是傾向認為，政府會出手“太大而不能倒”的機構，但是還應當考慮到，政府出于某種原因而不愿出手或者愛莫能助時，會發生什么樣的結果。肇始于美國的金融危機擊倒的不只是迪拜酋長國，此前的冰島一個經濟規模只有30多億美元的小國竟然欠下1000多億美元的債務，而依照歐盟年度負債不超過GDP的3%、總債務不超過GDP的60%的警戒線，發達國家普遍亮起黃燈乃至紅燈，中東歐國家與一些新興市場債務風險正越來越高，因此未來國際金融危機次生災害的重點恐怕就是債務危機。
在世界經濟與金融歷史上，主權風險不斷，特別是在經濟危機、政局變換之后更加明顯。20世紀80年代的拉美債務危機，就是典型的主權風險。諸多拉美國家，由于奉行新自由主義政策，不斷推進經濟私有化、市場化、自由化與國際化。新經濟政策實行之初，給這些國家帶來了繁榮，但是不久就證明這種繁榮是透支的繁榮、借來的繁榮而曇花一現，國家債務越積越高，占GDP的比重普遍超過30%，還本付息超過經常賬戶的盈余。由此，1982年墨西哥率先宣布無法按期償還外債，步入債務危機，墨西哥危機很快衍生成“多米諾效應”，巴西、墨西哥、阿根廷、委內瑞拉、智利等拉美以及非洲共42 個債務國要求推遲還債，由此將西方國家銀行拖入金融泥沼，國際債務危機由此爆發。西方銀行債權后來由于“貝克計劃”（1985年）和“布雷迪計劃”（1989年）基本得到了保障，但是拉美國家則由此陷入十多年的經濟衰退，是謂“失去的十年”。
20世紀90年代最嚴重的國際債務危機要數1997-1998年東南亞金融危機，泰國、菲律賓、印度尼西亞甚至連進入OECD這個富人俱樂部的韓國，都出現國家倒賬現象，國際貨幣基金組織如同消防隊員，四處滅火，但仍然救不勝救，很多國家只有靠自救或請求區域救助。債務危機引發的金融危機，在一些國家激發了社會危機與政治危機，多國出現政局更迭，印度尼西亞更加悲慘，還出現國家危機，東帝汶獨立，亞齊等省至今還為獨立而紛爭不息。顯然，主權風險不比市場風險低、震度弱、沖擊小，有時甚至更高、更大、高強。當然，東南亞金融危機還突出另類主權風險，即金融危機的重要肇始是美國對沖基金的襲擊，這是由美國誕生、成長而且得到當局支持的極具有攻擊性與危險性的金融機構，危機發生后，美國等發達國家袖手旁觀東亞新興市場在泥沼中掙扎，而看美國眼色行事的IMF開出極其苛刻的救援條件，令一些主權國家“倍感屈辱”。
主權風險不僅來自一國政府不能償還債務，還有不愿償還債務。蘇聯十月社會主義革命后，列寧領導的蘇維埃政府廢除一切外債，令西歐債權國損失慘重。據學者研究，當初西方國家聯合發動對蘇維埃的圍剿，就有要求恢復債權的借口。二戰后，民族解放運動風起云涌，很多發展中國家獨立建國，一些國家（如1949年的中國、1961年的古巴及1964年的朝鮮）效仿蘇聯廢除外債的舉措，國際關系一時間波詭云譎，甚至在一些地區劍拔弩張。1997年亞洲金融風暴后，俄羅斯政府拒絕償還短期公債。2001年，阿根廷政府宣布1300億美元的政府公債停止償還，此后又于2002年宣布300億美元的企業外國債券停止償還。2009年初，厄瓜多爾總統簽署決議一概不承認過去所欠下的不平等外債。
“主權風險”美國最重
美國經濟規模于19世紀90年代初就超過了英國，但是美元地位一直居于英鎊之下，甚至還不及法國法郎與德國馬克。經過兩次世界大戰，美國迎來了國際金融改朝換代的良好機遇。布雷頓森林體系規定，美元與黃金掛鉤，其他國家貨幣與美元掛鉤，由此奠定了美元獨霸地位。美元地位等同黃金，俗稱美金。而以法國為首的對美元“過度特權”不滿的國家，持續將手中積攢的美元兌換成黃金，如此，美國國庫中的黃金越來越少。1971年，美國再也無法維持布雷頓森林體系，尼克松總統宣布美元與黃金脫鉤，由此引發國際金融市場的劇烈動蕩，史稱“尼克松沖擊”，名為美元危機，實質就是美國債務危機，美元發行量（實質是美國的債務）遠遠超過黃金庫存量（實質為美國的資產），美元與黃金脫鉤顯然是美國不履行償債義務，是主權風險的重要體現。
“尼克松沖擊”后，美元擺脫了黃金束縛，成為純信用貨幣，美元幣值與購買力的穩定完全憑靠美國國家信用擔保。美國依賴美元霸權以及在國際秩序中的主導地位，形成了一種獨特的國際分工格局，即美國生產美元（一開始是紙張與油墨綜合體，如今更多的是電子符號）以及由此衍生的各類金融服務，其他發達國家生產工業品，發展中國家生產資源與原材料。美國強調自由貿易，就是用美元自由交換其他國家的資源與產品；美國強調資本自由流動，就是將其他國家得到的美元回流到美國，供美國消費信貸與海外投資使用。如此，便以形成了以美國為中心、以美元為主導的“國際經濟大循環”。但是，美國生產的美元越來越多，能夠穩定美元購買力的美國產品、財富遠不及美元增長速度，這會引發美元信用危機，實質也是美國的債務危機。
為維持美元信用，緩解債務壓力，美國向世界提供更多的金融衍生品，將其包裝成創新優質產品。上世紀80年代，美國的一項重要創新就是將房屋信貸資產進行證券化，當時該類產品主要在美國國內銷售，因此后來的儲蓄貸款危機主要是重創美國自己的金融服務機構。此后，美國通過金融全球化將近乎登峰造極的資產進行證券化（各類金融衍生品）推銷給世界，這些金融衍生品多半是將不良資產攙雜于良性資產之中，通過極其復雜的數學模型精細包裝，國際投資者難辨真偽良莠，而只是看中“美國制造”的光環，紛紛購買累計過萬億，最終次貸危機爆發，真相大白天下。美國當局金融監管缺失，聽任乃至支持美國金融機構向世界轉嫁風險，當屬一類主權風險。
美國人長期寅吃卯糧，積累起巨額債務，而且還不斷增加。在美國那里，從來沒有對外債務清償一說，只是不斷地發新債還舊債。當債務積累難以承受之時，就來一次美元大貶值，使債務縮水。因此，自布雷頓森林體系解體之后，美元就陷入周期性貶值。由于其他主要信用貨幣也在貶值，所以美國編制的“美元指數”所顯示的美元幅度具有很大的迷惑性。但是，通過“天然貨幣”黃金這個“照妖鏡”，美元的本質就基本原形畢露。盡管自布雷頓森林體系解體后美國為維持美元地位，對黃金的打壓可謂不遺余力，但是真金不怕火煉。1盎司黃金在1871年兌20美元左右，1971年兌35美元，2009年12月3日則為1225美元。從1971年到2009年，美元對黃金貶值高達到97%，足見美元貶值幅度之大，美國當局實際賴帳之多。世紀金融大危機，美國當局一肩抗起金融機構大量壞帳，拿什么去填補窟窿，最便捷的選擇就是印刷鈔票，美元貶值與通貨膨脹不可避免。
在美元貶值受到多種因素制約的情形下，美國便想方設法逼迫債權方貨幣升值，變相縮減自己的債務。20世紀80年代初，美日之間債權債務關系逆轉，日本持有巨額美國債券，成為美國最大債主。美國千方百計將“廣場協議”強加給日本，由此令日元大幅度升值，從240日元兌1美元一直攀升到80日元兌1美元，日本從美國贏得的貿易順差，通過日元升值基本還給了美國。加入WTO后，中國從美國取得越來越大的順差，并很快成為美國第一大債權國，于是美國如法炮制通過各種途徑，力壓人民幣升值，2005-2007年人民幣一口氣升值了約20%，中國數以千億計的美元資產實際被蒸發，當然美國也就相應減少了對中國的債務。
美國是當今世界唯一的霸權國家，沒有對手，沒有制衡，近乎為所欲為。除了美元貶值或令債權國貨幣升值以達到賴帳之目的外，美國可以通過各種辦法，給債權人制造“主權風險”。如，對被認定的“敵對國家”可以實施包括資產或外匯凍結乃至沒收等經濟制裁，“9·11”事件后，美國通過的《愛國者法案》便將這一經濟制裁推向新的極致。通過外交（如1954年對英國施壓逼迫英軍撤離蘇伊士運河）、經濟（如1997-1998年利用或放任對沖基金對東南亞國家發動襲擊）乃至軍事（如1998年轟炸南聯盟，2003年出兵伊拉克）等手段制造國際金融動蕩，為美國營造國際資本的“安全島”與“避風港”，借以給債權人施加“主權風險”。
中國面臨的“主權風險”
近年來，中國對外貿易及海外投資日益增多，當中有不少“走出去”存在盲動，如此便面臨各種新風險。在發達國家，或并購被拒，或抄底被套，或投機被斬；在發展中國家，或貨款被占壓，或產權被剝奪，或工人被綁架，或商人被驅逐。在諸多的商業性風險中夾雜著不可忽視的主權風險。有關部門曾經將伊朗、蘇丹和尼日利亞等主權風險較高的國家從鼓勵投資的名單中去掉，以為如此就可以消除主權風險，但是俄羅斯“一只螞蟻”大市場被封事件顯示，政局與社會穩定的友好國家同樣存在主權風險。受西方宣傳的誤導，一般認為主權風險主要來自發展中國家，但是經濟全球化之下，越來越多的主權風險來自發達國家。
長期以來，中國通過強行結匯將企業與居民手中的外匯集中到國家，金融對內高度抑制、對外單向開放導致中國金融市場發育畸形且滯后，無法消化日益龐大的外匯儲備，不得不送給發達國家使用，持有他們的證券資產，拿些固定而低廉的利息。受到西方評級機構的鼓惑，我們一直以為擁有AAA評級國家的證券資產是最安全的投資，尤其是美國國債定義為 “無風險回報”。然而，當今國際主權風險正迅速向發達國家集中，截至2008年底，按照狹義外債計算的世界外債總量為59.5萬億美元，其中發達國家是55.9萬億美元，占94%，發展中國家為3.6萬億美元，占6%。外債總量排名前15位全部為發達國家，凈外債排名前15位國家中有10個是發達國家。2008年金融危機爆發后發達國家政府大手筆舉債，全球十大富國公債占GDP比例將從2007年的78％上升至2014年的114％。2009年，愛爾蘭成為第一個失去AAA等級的國家，歲末希臘主權評級被調降（由Ａ-下調至BBB+），英國、西班牙等國也被評級機構警告，而有“債券天王”之稱的葛洛斯（Bill Gross）公開指出美國的主權評等在未來4年內必然會遭調降。在國際金融市場上，國債違約擔保成本在不斷上升，發達國家正面臨大范圍信等降級，“后金融海嘯時代”最有可能引發新一輪金融大震蕩當有債務危機。
中國海外投資面臨的主權風險，不僅是有關發達國家的債務償還能力不斷降低，更重要的是償還意愿出了問題，亦即國家道德風險。世紀金融大危機不僅是一場濫觴于美國的金融危機，更是美國的道德危機，缺德的不僅是美國的金融家與金融機構，還有美國政府。美國在金融危機爆發前，不斷將風險轉移給世界；在金融危機爆發后，努力將危機轉嫁給世界。此次危機有明顯間歇性特征，就在新一波風暴潮來臨之際，美國財政部曾經十分迅速地通過了中國ⅹⅹ證券對美國第五大投行貝爾斯登的投資，著實令市場與中方感到十分意外，因為這與美國的一貫市場保護作風差異太大。然而，就在ⅹⅹ證券于國內一個接一個機構跑批文的時候，貝爾斯登終于撐不住而宣布破產。業內人士笑言，恰恰是官僚主義“保護”ⅹⅹ證券免入陷阱。
不難判斷，美國是當今世界主權風險最嚴重的國家，而中國對外投資最多的恰恰是美國。在中國2萬多億美元的外匯儲備中美元資產高達2/3，其中美國國債就超過8000億美元。截止9月30日的2009財年，美國赤字總額高達1.42萬億美元，比此前創出新高的2008財年高出9580億美元，占美國GDP的9.9%，是戰后的最高水平。美國政府預計2010財年赤字將達1.5萬億美元，連續三年刷新歷史記錄。財政嚴重失衡的結果是，比例越來越高（此前約有40%）新發行國債由美聯儲購買，美其名曰“量化寬松貨幣政策”，實際就是國債貨幣化，就是啟動印鈔機印鈔還錢。在1989 年“國債鐘”懸掛時，美國國債為2.7 萬億美元。2008年10 月，原先為“國債鐘”設計的13 位數字已不敷使用，增至15位即百萬億計，顯然美國為自己的國債預留的廣闊空間，幾乎是上不封頂了。
目前，美國國債總量是12.1萬億美元，并且還在以平均每天約35億美元的速度增長，占GDP的85.6%，遠遠超過60%的警戒線。自2008年下半年，中國就已成為美國債券市場的最大海外投資者，成為吸收美國國債的“無限海綿”，但是吸收多少中國自己從來不對外發布，相關數字都是由美國公布的。隨著美國政府預算赤字的大幅增長，金融危機下的商業風險快速向其主權風險集中，這對中國外匯儲備資產市值穩定和變現能力都將構成巨大威脅。情急之下，中國無奈地要求美國保證中國美元資產的安全，美國政要答應也非常爽快，連本帶息償還沒有問題。問題是，美元貶值與通貨膨脹后，本不是原本，息也不是原息，量可以充分保證，但是質則只能由中國自己去把握了。
其實，美國給中國的美元早已大打折扣了。作為純信用貨幣的美元本身就是美國國家開出的借貸票據。長期以來，美國以中國“非民主國家”、“非市場經濟國家”、“廉價貨幣”、“傾銷”等各種名義，不僅持續維持對中國的出口管制，而且還不斷強化對中國的貿易與投資保護，這使中國獲得的美元的實際購買力大幅度縮水。在美國那里，中國這個消費者能選擇的只有“坐美國的波音飛機，吃美國的轉基因大豆”，而且賣給中國的飛機與大豆要比一般售價高得多。中國不能用美元自由購買所需要的物品或兌換所需要的財富，這本身就是美國的一種賴帳行為，是一種主權風險。尼克松時代的財政部長康納利早就有言在先，“美元是我們的貨幣，但是你們的問題”，顯然現在成了中國的問題。
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