向松祚 (中國農(nóng)業(yè)銀行首席經(jīng)濟學家，中國人民大學國際貨幣研究所理事兼副所長)
圍繞所謂“錢荒”或“流動性危機”，爭議或猜想甚多。首先我們對形勢必須有一個判斷，中國是不是面臨全面的流動性危機和大規(guī)模“錢荒”?如果沒有，那么近期各銀行間同業(yè)拆借利率為什么出現(xiàn)急劇飆升的怪現(xiàn)象?背后原因是什么?其次，我們需要深入解讀所謂“錢荒”或“流動性危機”這種怪現(xiàn)象。
什么是流動性危機
流動性危機的定義并不簡單，經(jīng)濟學對流動性危機的定義是：經(jīng)濟體系總的流動性或貨幣總量突然大幅度減少或消失。因此，要嚴格定義流動性危機，首先必須定義流動性或貨幣總量，這當然很麻煩。流動性或貨幣總量很難有嚴格界定。有的國家用M 0，有用M 1、M 2、M 3或者廣義流動性L，等等。究竟哪個定義最合適，尚無定論。數(shù)據(jù)統(tǒng)計也不是那么準確，由此帶來關(guān)于流動性或貨幣理論的諸多麻煩。
我國以M 2來衡量流動性或貨幣總量。根據(jù)這個定義，中國根本不可能出現(xiàn)全面的流動性危機或“錢荒”，銀行金融機構(gòu)破產(chǎn)倒閉的可能性亦很低。市場對近期所謂“錢荒”或流動性危機的解讀有些過度，助長了恐慌情緒。為什么做出這個判斷?從衡量經(jīng)濟體系流動性的主要指標M 2和銀行各類存款來看，增長速度都相當快，規(guī)模都非常龐大。過去幾年我國M 2增速曾經(jīng)高達25%以上，增速從來沒有低過14%。今年一季度和4-5月份，M 2增速都接近16%。M 2總量接近110萬億，銀行體系存款總額突破100萬億。無論從哪個指標來看，我國流動性都非常充分，甚至是流動性過剩。前幾年乃至最近，大家不都是議論中國流動性過剩嗎，怎么一下子成為流動性危機了?
流動性危機可以有多種形式。最典型有兩種：其一，公眾大規(guī)模提取存款、擠兌銀行、銀行出現(xiàn)支付困難乃至破產(chǎn)倒閉、恐慌情緒蔓延、市場利率急劇飆升，這是流動性危機的極端形態(tài)，是典型的銀行危機和金融危機，核心特征是銀行擠兌和破產(chǎn)倒閉。美國和其他國家均出現(xiàn)過大規(guī)模銀行擠兌和破產(chǎn)浪潮，譬如1930年代大蕭條，2008年雷曼公司破產(chǎn)誘發(fā)金融海嘯，歐債危機導致希臘銀行擠兌和存款急速流失等。其二，短期同業(yè)拆借利率急劇飆升，部分銀行出現(xiàn)支付困難，但并未出現(xiàn)銀行擠兌，銀行體系存款亦沒有出現(xiàn)大幅流失。譬如1997年對沖基金攻擊港幣期間，香港銀行同業(yè)拆借利率就曾經(jīng)急劇飆升。同業(yè)拆借利率短期急劇飆升的原因是什么呢?香港金融當局反擊對沖基金攻擊港幣，金管局可以直接大幅度提高拆借利率，可以要求商業(yè)銀行不要借錢給對沖基金，無論他們愿意出多高利率。如此特殊時刻的同業(yè)拆借利率飆升，其實不能算做流動性危機。
管理失誤，期限錯配嚴重
最近中國出現(xiàn)的所謂流動性危機，主要表現(xiàn)就是銀行同業(yè)拆借利率短期大幅度飆升。顯而易見的解釋有兩個。其一，銀行和金融機構(gòu)的短期資金需求急劇上升;其二，銀行體系短期流動性或資金供給大幅減少。當然，流動性緊張通常是二者同時發(fā)揮作用。從短期外部流動性供給方面看，人民銀行雖然沒有進行逆回購，向市場增加流動性，卻也沒有大規(guī)模正回購或采取其他措施，收回流動性。因此，外部流動性或資金供應(yīng)大幅度減少不是核心原因。那么，此次流動性緊張的核心原因就只有兩個，一是短期資金或流動性需求大幅上升;二是銀行體系內(nèi)生的流動性或資金供給急劇下降。
短期資金需求大幅上升，很好解釋。其一，月末和季末上繳存款準備金;其二，支付股東紅利;其三，集中上繳財政存款(財政存款從商業(yè)銀行上繳到中央銀行賬戶);其四，理財產(chǎn)品集中到期，需要支付;其五，季末尤其是半年末一些企業(yè)貸款需要展期，急需短期資金循環(huán)走賬，等等。
如果銀行資產(chǎn)負債管理適當，就應(yīng)該提前為上述短期集中支付準備好流動性資金(備付資金)，不應(yīng)該出現(xiàn)臨時“缺錢”，被迫到拆借市場瘋狂“高息搶錢”。之所以出現(xiàn)短期瘋狂搶錢，核心原因應(yīng)該是銀行體系內(nèi)生流動性創(chuàng)造或流動性供應(yīng)出現(xiàn)急劇下降，也就是部分商業(yè)銀行流動性管理或資產(chǎn)負債管理失誤，出現(xiàn)嚴重期限錯配。
所謂“期限錯配”，就是“短融長貸”。銀行從同業(yè)市場拆借短期低息資金，轉(zhuǎn)手購買長期高收益金融產(chǎn)品(包括其他銀行發(fā)行的理財產(chǎn)品)，或者發(fā)放長期貸款。如果只是個別銀行這樣做，它總能夠很容易從同業(yè)市場拆借便宜資金實現(xiàn)日常支付，不會出現(xiàn)全面的流動性緊張。然而，當許多銀行甚至所有銀行都希望拆借低息短期資金，購買高收益長期金融產(chǎn)品之時，流動性緊張或危機的出現(xiàn)就勢所必然。
期限錯配和內(nèi)生流動性創(chuàng)造機制失靈的原因相當復雜。諸如，企業(yè)不能按時還本付息，銀行為了避免不良貸款上升，被迫給企業(yè)貸款展期，展期又需要資金循環(huán)一遍;企業(yè)之間“三角債”或“多角債”鏈條拉長，相互拖欠，企業(yè)增加庫存現(xiàn)金;部分銀行之間突然出現(xiàn)違約，恐慌情緒蔓延，即使有資金也不愿意借出去;資金充裕的銀行金融機構(gòu)趁機抬高短期拆借利率，牟取短期高利，等等。究竟哪個是主要原因，還需要詳細數(shù)據(jù)深入分析。
流動性危機三大深層原因
為什么部分商業(yè)銀行會出現(xiàn)比較嚴重的期限錯配?為什么部分商業(yè)銀行會熱衷購買高風險理財產(chǎn)品和金融產(chǎn)品?關(guān)鍵還是前幾年貨幣信貸擴張過度，導致我國經(jīng)濟出現(xiàn)三大嚴重失衡。一是脫實向虛，過去幾年，實體經(jīng)濟多個行業(yè)依靠銀行貸款瘋狂擴張，結(jié)果產(chǎn)能嚴重過剩，盈利能力下降，銷售不暢，拖欠銀行貸款本息時有發(fā)生。信貸瘋狂增長之后，必然是不良貸款上升，銀行進一步提供信貸支持的意愿急劇下降，形成一個典型的信用擴張和收縮周期。二是貨幣資金在銀行金融體系空轉(zhuǎn)。三是經(jīng)濟整體負債率較高。上述三大失衡不僅改變了實體經(jīng)濟領(lǐng)域投資者和企業(yè)家的預期，也改變了金融家的預期和激勵機制。
近幾年我國經(jīng)濟脫實向虛趨勢相當明顯。虛擬經(jīng)濟可以說異常火爆，實體經(jīng)濟則相對衰退，形成“冰火兩重天”。經(jīng)濟脫實向虛的原因，一是超寬松貨幣政策刺激流動性過剩，部分資金必然流入資產(chǎn)市場進行炒作。2008年M 2還不足50萬億，如今接近110萬億，5年時間翻了一番。房地產(chǎn)價格快速上漲，核心原因也是流動性過剩。二是人民幣匯率單邊升值，國際投機熱錢利用匯率升值無風險套利，加劇國內(nèi)流動性過剩，推動資產(chǎn)價格上漲。貿(mào)易順差和出口數(shù)據(jù)里，也隱藏著部分套利熱錢。三是實體經(jīng)濟許多行業(yè)產(chǎn)能過剩，迫使企業(yè)將資金投入到房地產(chǎn)和金融投機領(lǐng)域，以牟取比實體經(jīng)濟高得多的投資收益。譬如，今年1-2月，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)主營業(yè)務(wù)利潤率只有5.18%，而許多城投債和金融產(chǎn)品承諾的年收益率至少達到7%，有些產(chǎn)品收益率高達15%以上。必然刺激投資者包括一些銀行金融機構(gòu)放棄實體經(jīng)濟，轉(zhuǎn)向金融投機。
盡早防范系統(tǒng)性金融風險爆發(fā)
近期出現(xiàn)的流動性危機事件是一個標志性事件。它以比較極端和突如其來的方式，揭示了我國經(jīng)濟金融體系所蘊含的巨大風險隱患，提醒我們必須未雨綢繆，盡早防范系統(tǒng)性金融風險的爆發(fā)。
為了評估我國金融體系的系統(tǒng)性風險，必須牢記關(guān)于中國經(jīng)濟的幾個基本判斷。其一，經(jīng)濟持續(xù)放緩是長期趨勢，不是短期調(diào)整。G D P增速可能很快下滑到7%甚至6%。這是一個全局性大變化，它將深刻影響經(jīng)濟體系的所有方面。其二，經(jīng)濟增速大幅放緩，必然導致企業(yè)盈利和政府財政收入放緩，還本付息能力將經(jīng)受嚴峻考驗。其三，企業(yè)去庫存壓力將持續(xù)相當長時間，三角債、多角債等相互拖欠債務(wù)問題將日益突出。其四，經(jīng)濟放緩、不良貸款上升、漫長的去杠桿化過程，必然意味著銀行盈利增速快速下降。
為有效防范系統(tǒng)性金融風險爆發(fā)，以下幾件事情是當務(wù)之急。第一，盡快調(diào)整房地產(chǎn)調(diào)控政策，確保房地產(chǎn)價格平穩(wěn)調(diào)整，防止部分城市出現(xiàn)房地產(chǎn)價格“崩潰”，誘發(fā)系統(tǒng)性金融風險。第二，盡快建立存款保險制度，以防范可能出現(xiàn)的銀行擠兌。第三，進一步完善流動性管理工具，防止同業(yè)拆借利率劇烈大幅波動，引發(fā)市場恐慌情緒。第四，改進存貸比管理制度。第五，將銀行“表內(nèi)”和“表外”業(yè)務(wù)統(tǒng)一納入監(jiān)管。第六，商業(yè)銀行必須面對現(xiàn)實，降低收入和盈利增長預期，將安全性放到第一位。盡快清理整頓高風險資產(chǎn)負債業(yè)務(wù)尤其是“影子銀行”業(yè)務(wù)。對那些去庫存壓力巨大、還本付息能力顯著下降的行業(yè)和企業(yè)，必須盡快采取各種保全措施，將信貸風險降低到可能的最低水平。第七，商業(yè)銀行要完善全行系統(tǒng)的整體流動性管理制度，避免各分支行各自為政，參與資金拆借套利，牟取短期利益，從而損害全行整體資金運營的安全性和長期利益。
(南都評論記者 陳建利 整理)
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