任評(píng)說：貨幣結(jié)算權(quán)和金融定價(jià)權(quán)

　　當(dāng)今國際金融霸權(quán)對(duì)于貨幣的結(jié)算權(quán)都放到了無比重要的位置上，而中國的人民幣走向海外，力推和看重的就是貨幣結(jié)算權(quán)的比重，一個(gè)國家貨幣的國際化，結(jié)算權(quán)是比外國儲(chǔ)備這些貨幣更看重的因素，到底結(jié)算權(quán)如何發(fā)揮其價(jià)值，在很多經(jīng)濟(jì)理論當(dāng)中并沒有給你說明，只是籠統(tǒng)地講結(jié)算權(quán)是非常重要的核心權(quán)力，美國的舉動(dòng)也是如此，誰敢不以美元結(jié)算石油，誰就是妖魔!在這里我們要講一下結(jié)算權(quán)的力量，結(jié)算權(quán)是與貨幣發(fā)行權(quán)和定價(jià)權(quán)緊密掛鉤的。

　　貨幣結(jié)算簡(jiǎn)稱“結(jié)算”，是由于商品交易、勞務(wù)供應(yīng)和資金調(diào)撥等經(jīng)濟(jì)往來所引起的貨幣收付行為的清算。而國際間貿(mào)易的貨幣結(jié)算是兩國不同的貨幣之間的清算，到底以哪一國或者是第三國貨幣進(jìn)行結(jié)算，則是一項(xiàng)貨幣權(quán)利，選用的貨幣就叫做結(jié)算貨幣。

　　在貴金屬時(shí)代，作為貨幣的貴金屬也不止一種，金銀銅都可以是貨幣，而以什么貨幣進(jìn)行結(jié)算是一種自然的選擇，沒有結(jié)算權(quán)的概念;而在本位貨幣時(shí)代，國家發(fā)行的紙幣被定義為唯一的市場(chǎng)結(jié)算貨幣，國家間的結(jié)算則以本位貨幣背后所對(duì)應(yīng)的貴金屬為準(zhǔn)!到此國內(nèi)的貨幣結(jié)算權(quán)歸了國家央行而國際間談不上什么貨幣結(jié)算權(quán)。但貴金屬貨幣的數(shù)量有限，西方殖民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展下，殖民地、半殖民地與宗主國之間的貨幣結(jié)算則變成了金匯兌本位制，也就是說殖民地半殖民地要以宗主國的紙幣為結(jié)算標(biāo)的，宗主國保障其紙幣的購買力與本位金屬掛勾，殖民地半殖民地喪失了國際貨幣結(jié)算權(quán)。如果我們對(duì)比一下布雷頓森林體系，我們發(fā)現(xiàn)這只不過是一個(gè)殖民地金匯兌本位制的全球版，從此全球其他國家喪失國際貨幣結(jié)算權(quán)，美國在二戰(zhàn)后起勁爭(zhēng)取全球殖民地獨(dú)立，而全球在美元結(jié)算權(quán)下與當(dāng)年的殖民地實(shí)際差不多。在這樣的時(shí)代國與國之間貿(mào)易能夠不以美元而是以雙邊貨幣來結(jié)算的比例是很低的，只有英國的歷史遺產(chǎn)——英聯(lián)邦成員國和美國的對(duì)立面蘇聯(lián)-東歐集團(tuán)還有一些。

　　而在現(xiàn)代的信用貨幣時(shí)代，歐元誕生了蘇聯(lián)解體了，日本的國際化戰(zhàn)略也略有小成，但日元大多為日本在世界各地的財(cái)團(tuán)內(nèi)部結(jié)算和政府間日元貸款，美元依舊是世界霸主而且不承擔(dān)維持國際金本位義務(wù)，這權(quán)利-義務(wù)的不對(duì)等帶來了空前的利益，造就美國與世界各國的實(shí)力差距進(jìn)一步拉大，并且迫使蘇聯(lián)解體從而取得了冷戰(zhàn)的勝利，美元霸權(quán)達(dá)到頂點(diǎn)。而隨著蘇聯(lián)解體，歐洲人出于對(duì)美元獨(dú)大的不滿，出人預(yù)料地放棄了歷史舊恨，整合出了歐盟和歐元，有了歐元俄羅斯才能夠借助石油復(fù)蘇并且一再威脅以歐元結(jié)算石油來些微削弱一些美元霸權(quán)。

　　對(duì)于美元結(jié)算權(quán)的價(jià)值，很多人簡(jiǎn)單直接地認(rèn)為就是美元結(jié)算，如果匯率貶值了，你就虧了、美國賺錢了!美國不斷QE、不斷印鈔、不斷貶值，這個(gè)結(jié)算權(quán)就帶來不斷的利益。絕大多數(shù)人持這樣的看法，就是大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)者也不例外，但事實(shí)真相真就這樣簡(jiǎn)單嗎?別忘了美元還有升值的時(shí)候，其他國家也有很多買美國產(chǎn)品的時(shí)候，比如芯片軟件等，在這些出口商品上美國豈不要吃虧?這個(gè)結(jié)算權(quán)就只能在逆差的時(shí)候起作用嗎?美國爭(zhēng)取結(jié)算權(quán)搞布雷頓森林體系的時(shí)候，是美國產(chǎn)品行銷世界的時(shí)候，現(xiàn)在聯(lián)儲(chǔ)QE美元不斷貶值，但當(dāng)年二戰(zhàn)后不久的時(shí)候是國際金本位，美元是不貶值的，既如此美國為啥會(huì)自討苦吃?而如果把美元的結(jié)算權(quán)變成一個(gè)匯率變化的固定走勢(shì)，那么世界各國為啥不放棄美元，為啥美國的匯率不會(huì)大跌、美元指數(shù)相對(duì)穩(wěn)定，如此等等，不是那個(gè)簡(jiǎn)單邏輯能夠解釋通順的，這里面有金融定價(jià)權(quán)的力量，結(jié)算權(quán)最后形成了流動(dòng)性、變成了定價(jià)權(quán)!結(jié)算權(quán)變成定價(jià)權(quán)不假，但不是這個(gè)簡(jiǎn)單的邏輯。這個(gè)簡(jiǎn)單的邏輯講的還是貿(mào)易交易物品的定價(jià)權(quán)，而結(jié)算權(quán)帶來的實(shí)質(zhì)不是具體物品的定價(jià)權(quán)而是金融定價(jià)權(quán)，對(duì)此真正的本質(zhì)人們需要認(rèn)清楚，才可能在金融層面博弈全球的定價(jià)權(quán)。

　　結(jié)算權(quán)的重要性在于帶來了額外的流動(dòng)性，流動(dòng)性決定定價(jià)權(quán)，流動(dòng)性的溢價(jià)不能通過市場(chǎng)出清來均衡，才是能夠保障美國不斷地印鈔寬松而定價(jià)權(quán)不失，既不通脹也不匯率快速貶值!這流動(dòng)性首先來自結(jié)算權(quán)帶來的貨幣衍生!由于要用美元結(jié)算，這些國際結(jié)算大多數(shù)還發(fā)生在美國本土以外、在美國以外的銀行之間進(jìn)行，但結(jié)算就需要媒介貨幣，這些結(jié)算的媒介貨幣是可以再一次金融衍生的，也就是說在美國之外的美元會(huì)再一次衍生，而且這些新衍生出的流動(dòng)性是不受美聯(lián)儲(chǔ)控制的。就如我國銀行給儲(chǔ)戶多少美元的存款，只不過是美元結(jié)算的存款而已，并不意味著銀行就要有那么多的美元，銀行的美元只要能夠應(yīng)對(duì)日常散戶兌付就可以了，這個(gè)比例類似金本位時(shí)代黃金與貨幣數(shù)量的比例關(guān)系，是可以放大很多倍的，銀行存款總額肯定比美國發(fā)行在這個(gè)銀行的美元多，所以對(duì)于存儲(chǔ)于美國之外的美元就叫做廣義貨幣M3，這比在國內(nèi)的廣義貨幣M2要大。結(jié)算同時(shí)還要衍生出來以美元結(jié)算的可支付債券，這些能夠兌付美元的債券背后對(duì)應(yīng)的可以是國際貿(mào)易的應(yīng)付款，可以是美元結(jié)算的貨物的倉單等，可支付債券同樣是一個(gè)龐大的市場(chǎng)，這些市場(chǎng)上的可支付債券也具有貨幣性質(zhì)，按照廣義貨幣的分類也是屬于M3，這也是結(jié)算權(quán)對(duì)于M3的貢獻(xiàn)。

　　國際貿(mào)易當(dāng)中結(jié)算的貨幣可能沒有直接表現(xiàn)為美元，但很多國家為了貿(mào)易市場(chǎng)的穩(wěn)定是實(shí)行綁定美元的固定匯率制度的，如果匯率被綁定和國家以美元為儲(chǔ)備發(fā)行貨幣的話，這實(shí)際上還是美元貨幣的衍生，這樣的衍生讓美元的發(fā)行者控制的流動(dòng)性規(guī)模大幅度地放大，如果還能自由流動(dòng)，這衍生出來的貨幣就是一種廣義的美元，這樣的原理就是“蒙代爾三角”所謂的匯率、外匯自由流動(dòng)了、獨(dú)立的央行貨幣權(quán)力三者只能得其二。廣義貨幣M3和M2 的差別就是發(fā)行貨幣的央行對(duì)于這些貨幣存款的義務(wù)是不同的，對(duì)于可支付債券和海外存儲(chǔ)美元的銀行，央行是沒有義務(wù)做現(xiàn)代金融體制下的最終貸款人為境外金融機(jī)構(gòu)發(fā)行新貨幣提供流動(dòng)性分散風(fēng)險(xiǎn)的。這使得很多國家是存在美元依賴的，如果離開了美元，國內(nèi)的金融市場(chǎng)是要被擠兌的。

　　結(jié)算權(quán)還有的貢獻(xiàn)就是金融衍生品了，在美元結(jié)算的國際貿(mào)易當(dāng)中，匯率風(fēng)險(xiǎn)是非常大的，為了規(guī)避這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，就誕生了匯率掉期NDF，同樣的對(duì)美元結(jié)算的可支付債券、倉單、應(yīng)付款等還誕生了各種金融衍生品，包括這些債券的利率掉期和信用掉期，貨物的期權(quán)市場(chǎng)、融資租賃市場(chǎng)等等，金融衍生品本來是為了對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)和套期保值的，但這個(gè)市場(chǎng)要實(shí)現(xiàn)上述功能就必須有足夠的市場(chǎng)流動(dòng)性，就需要吸引大量的投資者參與，這些投資者也帶來貨幣供給。這些金融衍生品本身還具有貨幣性質(zhì)，按照廣義貨幣的分類，他們就屬于廣義貨幣M4。而有M4等金融衍生品的一系列套期保值存在，美元超發(fā)是不容易通脹的，是被套保的，但為這些套保買單的，就是不得不使用美元進(jìn)行交易的國家了，也就是說美元是一種媒介，使用這個(gè)媒介的話不是白用的，是要付費(fèi)的。

　　廣義貨幣M3和M4都是流動(dòng)性，這些流動(dòng)性是要影響商品交易的定價(jià)權(quán)的，通過衍生和衍生品市場(chǎng)，原來的商品交易金融化，M3和M4流動(dòng)性作用于這個(gè)金融化的國際交易市場(chǎng)，產(chǎn)生了國際金融定價(jià)權(quán)，美國取得這個(gè)國際金融定價(jià)權(quán)成為了金融霸主。美國大量的貨幣超發(fā)結(jié)果美國的匯率和通脹并不大，M3和M4市場(chǎng)吸納了大量的流動(dòng)性，這些流動(dòng)性美聯(lián)儲(chǔ)是非常清楚的，而美聯(lián)儲(chǔ)在海外美元衍生M3 暴增和金融衍生品M4暴增的時(shí)候，分別表態(tài)對(duì)于M3由于不能提供比M2更多的美國國內(nèi)信息所以不公開了，注意這個(gè)M3比M2本來多的就是外國美元衍生貨幣，當(dāng)然對(duì)其國內(nèi)不重要，但對(duì)國際上的各國經(jīng)濟(jì)和對(duì)國際貿(mào)易、匯率的影響卻至關(guān)重要。美聯(lián)儲(chǔ)同樣表態(tài)對(duì)于金融衍生品不監(jiān)管，這不監(jiān)管意味著金融衍生品可以隨意炒作，同時(shí)衍生品的數(shù)據(jù)是不公開的，因此外界也無從推算M4的數(shù)量，只是在08年衍生品危機(jī)后的美國機(jī)構(gòu)研究文章當(dāng)中見到一些破碎和過時(shí)的數(shù)據(jù)，按照西方人的標(biāo)準(zhǔn)，不透明就是有陰謀。因?yàn)镸3和M4美聯(lián)儲(chǔ)的官員知道，他們可以針對(duì)性地制定政策，主導(dǎo)世界財(cái)富再分配向美國有利的方向傾斜，從而決定全球的金融定價(jià)權(quán)，在這個(gè)金融定價(jià)權(quán)和金融霸權(quán)下，美聯(lián)儲(chǔ)才有印鈔權(quán)，才能夠不斷地QE寬松而不通脹不匯率貶值。

　　這些結(jié)算權(quán)帶來的貨幣衍生會(huì)讓貨幣的供需曲線彎曲，因?yàn)槭褂妹涝Y(jié)算，你就需要大量的美元流動(dòng)性，需要有大量的美元充當(dāng)貨幣結(jié)算只能流通于市場(chǎng)上，這些美元需要低風(fēng)險(xiǎn)和高流動(dòng)性，這些流動(dòng)性的低風(fēng)險(xiǎn)需求使得持有美元的目的不是為了收益，而是因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性的充足，從而美國的一些領(lǐng)域貨幣供給量反而是利率低供給多，原因就是利率低貨幣的風(fēng)險(xiǎn)更低或者流動(dòng)性更大，因此美債的收益率即使是低于美元存款，美國國債依然受到追捧，在美國國家評(píng)級(jí)下調(diào)之后，美國的國債反而可以上漲，反而收益率降低了，這些都是這個(gè)結(jié)算權(quán)和金融定價(jià)權(quán)所帶來的影響。

　　所以我們可以看到貨幣結(jié)算權(quán)的價(jià)值在于金融定價(jià)權(quán)，這個(gè)金融定價(jià)權(quán)的核心是結(jié)算權(quán)代來的流動(dòng)性，金融定價(jià)權(quán)再分配了世界的財(cái)富影響其他商品的定價(jià)權(quán)。中國人民幣走向世界，人民幣的結(jié)算權(quán)也是最關(guān)鍵的因素，應(yīng)當(dāng)盡力推廣海外人民幣的結(jié)算規(guī)模，人民幣才能夠真正的國際化，才能夠在國際金融定價(jià)權(quán)當(dāng)中有發(fā)言權(quán)。

　　背景知識(shí)：遠(yuǎn)期外匯掉期NDF

　　NDF，是指無本金交割遠(yuǎn)期外匯(Non-Delivery Forward)它是一種遠(yuǎn)期外匯交易的模式，是一種衍生金融工具，用于對(duì)那些實(shí)行外匯管制國家和地區(qū)的貨幣進(jìn)行離岸交易。在交易時(shí)，交易雙方確定交易的名義金額、遠(yuǎn)期匯價(jià)、到期日。在到期日前兩天，確定該貨幣的即期匯價(jià)，在到期日，交易雙方根據(jù)確定的即期匯價(jià)和交易伊始時(shí)的遠(yuǎn)期匯價(jià)的差額計(jì)算出損益，由虧損方以可兌換貨幣如美元交付給收益方。

　　其做法是交易雙方在簽訂買賣契約時(shí)“不需交付資金憑證或保證金”合約到期時(shí)亦不需交割本金“只需就雙方議定的匯率與到期時(shí)即期匯率間的差額”從事清算并收付的一種交易工具。

　　NDO(無本金交割遠(yuǎn)期外匯選擇權(quán))，操作邏輯與NDF的概念一致，只是從遠(yuǎn)期外匯的概念延伸到選擇權(quán)交易而已。

　　NDF市場(chǎng)是一個(gè)離岸市場(chǎng)，對(duì)于中國政府來說，可以從中參考人民幣升值的壓力，對(duì)人民幣幣值并沒有實(shí)質(zhì)影響。

　　#FormatImgID_0#人民幣NDF市場(chǎng)是存在于中國境外的銀行與客戶間的遠(yuǎn)期市場(chǎng)，主要的目的是幫未來有人民幣支出或人民幣收入的客戶對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。但是到期時(shí)，只計(jì)算差價(jià)，不真正交割。結(jié)算貨幣是美元。由于中國實(shí)行資本項(xiàng)目管制，對(duì)沖基金能夠流入中國內(nèi)地直接炒作人民幣的，只是極少一部分。

　　遠(yuǎn)期合約(Forward Contract)是一種常見的金融衍生品(Derivatives)，它不但被廣泛應(yīng)用于外匯市場(chǎng)，也應(yīng)用于債券投資等其它場(chǎng)合。

　　遠(yuǎn)期合約指雙方同意在未來某一日期按照固定價(jià)格交換金融資產(chǎn)的合約，遠(yuǎn)期合約中需要規(guī)定標(biāo)的物、有效期和執(zhí)行價(jià)格等內(nèi)容。

　　遠(yuǎn)期合約與期貨合約的區(qū)別主要在于遠(yuǎn)期合約的靈活性大，而期貨合約則是標(biāo)準(zhǔn)化合約。由于期貨合約交易實(shí)行每日無負(fù)債結(jié)算制度，因此履約風(fēng)險(xiǎn)要低，流動(dòng)性也更大。遠(yuǎn)期合約由于靈活性大、流動(dòng)性差，因此一般在場(chǎng)外交易，而期貨合約則一般在交易所交易。

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