韓強：A股市場的利益集團在表演

A股市場的利益集團在表演

韓強

    A股市場最近連續下跌,深層的主要問題是什么，近幾年來一些經濟學家、甚至管理層都認為是“股權分置”，所以從2005年開始進行“股改”，以為“全流通”就能解決A股市場的主要問題。其實，這只是看到了表面現象，并沒有抓住主要矛盾。
    在所謂"全流通"的股改過程中,各色方案，送股、縮股、權證，再加回購，令人眼花繚亂。在這個多方博弈的動蕩格局中，大股東是交易中必然的贏家，保薦人、券商成了順手牽羊的得利者，甚至“人神共憤”的黑莊也可憑手中籌碼大謀其利。
     一、世界上有百分之百全流通的股票嗎？
     某些經濟學家硬說世界各國的股票都是全流通的，股權分置是中國A股市場的特例。其實這是誤導，世界各國都有優先股，優先是不流通的，所以世界上根本不存在百分之百全流通的股票。只有可流通的股票，可流通不等于全流通。
    辯證唯物主義要求我們研究問題，要透過現象看本質。近兩年來，A股市場上流行兩個似是而非的概念——股權分置與全流通。中國傳統思維方式的特點就是概念模糊，而證券市場是現代經濟的產物，它要求我們必須使用準確的概念，在考查世界證券史的過程中，我發現，中國證券市場并沒有“優先股”，也沒有發行過優先股，在國際市場上優先股和普通股是分置的，所以，A股市場并不是股權分置，而是股價分置，市場割裂，A股并沒有價值評估體系，只是按照簡單的市盈率發行，形成了高溢價，因此同一公司在內地和香港發行價格差距很大，所以，A股市場很擔心QDII的資金向外流，道理很簡單，如果能買到1.66元港幣發行的中石化，誰還買4.22元人民幣的A股？交通銀行在香港發行價格就很低，一回到A股市場就高價發行。所以，A股市場要解決的問題，并不是所謂的“股權分置”，應該是高溢價發行，建立健全價值評估體系，不要再搞市盈率發行，徹底改變一年好，二年差，三年就被ST的局面，這才是問題的實質。大家想一想，如果“全流通”仍然是高溢價發行，那么，市場會陷入更大的風險之中，大股東會利用高溢價發行的巨大差距進行拋售，認購者會受到更大的損失。所以，必須解決的是股價分置，高溢價發行，這才是真正的問題。
    二、“保薦人”不承擔風險的食利者
    保薦人實際是券商，協助公司大股東做方案，當然要賺錢。這是搭試點的車，撈一把。其實公司開個董事會也能出方案，多了這一步，就是照顧券商。有的券商還可以有銀行再貸款。清華同方的公關費和保薦費已經花費了1000萬元。
    2003年12月發布的《證券發行上市保薦制度暫行辦法》的有關規定，保薦制度只適用于證券發行上市的行為。《暫行辦法》第一條規定：“為規范證券發行上市行為，提高上市公司質量和證券經營機構執業水平，保護投資者的合法權益，促進證券市場健康發展，根據有關法律、行政法規，制定本辦法”。第二條更是明確規定：“本辦法適用于股份有限公司首次公開發行股票和上市公司發行新股、可轉換公司債券”。
    解決股權分置不是新股發行、配股、增發，為什么讓保薦人參與？保薦人能做到公平嗎？引入保薦人制度實際是為券商謀利益，保薦人分屬于券商，實際上由保薦人參與的方案，很可能形成保薦人與董事會的利益關系。由保薦人推薦上市公司，就要收取費用，這就讓券商有錢可賺。這是在為券商解困，因為早就有各種中介機構想在模棱兩可的股權分置解決試點中撈一把，想利用沒有統一方案的所謂“流通股與非流通股協商”從中取利。
    三、權證是上市公司減少補償股民的工具,同時也是券商炒作的工具
    權證并不是創新，國際市場早有了，A股市場在1993年就有，無論炒權證是賠是賺，交易所的手續費照收不誤。在所謂"全流通"的股改過程中.有些公司推出認股權證，不僅減少了對股民的補償,而且乘機圈錢？上交所副總經理劉嘯東竟然公開贊揚寶鋼的蝶式方案，為什么呢？因為權證交易會帶來更多的交易費。
    四、A股為H股做貢獻
    我們知道，在香港市場以前上市的H股都不是全流通的，真正承諾全流通的是交通銀行，即所謂A+H方式。所以中石化要搞全流通，引起香港投行議論紛紛。明明是H股占了A股的便宜，但是有些人卻要求給H股補償。真正的問題是內地A股與香港H股割裂。這種割裂使得A股高溢價發行，H股低價發行。香港是國際市場，形成了一套比較成熟的評估系統，所以中石化在香港發行H股1.6元港幣，在內地發行A股4.22元人民幣。但是分紅和投票權是相同的，折算人民幣和港幣都是每股得到相同的紅利，再加上香港稅低，同樣的紅利實際上香港投資者要多得一點。如果投票呢，無論是A股還是H股都是一股一票。
    現在的新股民不了解股改之后，股本的變化。老股民都知道1999年，2001年國有股減持引起的股市下跌。原因是A股改發行時，溢價很高。同時H股是稍高于凈產值發行。這次股改，雖然基本上是10送3，實際是補償30%，但是與流通股發行時的高溢價相差很多。例如中石化的對價方案:每10股流通A股獲得2.8股。如果按照A股發行4.22元人民幣，當時香港二級市場上的中石化只有1.7元港幣，即使10送10，也仍然是H股的成本低，實際上2001年1.7元港幣就是當時的國際市場價格。所以A股的高溢價是內地居民不許買H股造成的人為價格，不是真正的市場價格。換言之，A股流通股高于非流通股幾倍的價格本身就是人為的價格。
那么我們再看，股改后中石化的股本結構變化：
總股本(億股) ｜867.0244｜867.0244｜867.0244｜867.0244｜867.0244｜
｜實際流通A股(億股) ｜35.8400 ｜35.8400 ｜28.0000 ｜28.0000 ｜28.0000
｜流通H股(億股) ｜167.8049｜167.8049｜167.8049｜167.8049｜167.8049
｜限售流通A股(億股) ｜663.3795｜663.3795｜- ｜- ｜-
其中的限售流通A股 663.3795億股是股改前沒有明確屬于A股還是H股的非流通股，股改后明確了屬于A股。按照股改的方案，第一年解禁5%，第二年再解禁5%，第三年全流通。也就是將來逐步解禁的非流通股要上A股市場流通。也就是說已經付出A股高溢價的股東們要承擔非流通股的風險直接接上市。付出低價的H股卻不承擔這個風險。這對A股的股東們公平嗎？
    很多朋友在問：為什么2008年A股市場跌跌不休，其實很清楚，2005年實行股改，2006年基本完成，2008年“全流通”，現在有多少非流通股要上市，自己一算就明白了。
    現在，是2008年，按照2005年429通知的規定，全部非流通股都可“流通”，但是在大盤股中，原來既不屬于A股，也不屬于H股的非流通股劃到A股，所以A股市場的套現壓力相當大。
    五、A股高溢價發行上市公司、承銷商、H股獲大利，股民承擔風險
    為什么A股能夠高價發行呢？是因為上市公司非流通股想多圈錢，承銷商想多賺發行費，所謂“詢價”就成了表面文章，再加上機構投資者抬轎，所以A股閩東電力曾經創出88倍市盈率發行的奇聞。
    大家仔細想一想，在一個封閉的市場里怎么會有真正的市場價呢？所謂“市場化”也就成了高溢價發行A股的代名詞。中工國際的發行價竟然達到人民幣7.4元，而在香港發行的中國銀行卻只有2.95元港幣。雖然行業不同，從資質來看，哪個股票好一些呢？大家心里都明白。
    A股發行是以市盈率定價，所以才有閩東電力88倍市盈率的怪事，也才有中石化A股4.22元人民幣的高價。而這一切都是在所謂詢價、路演的形式下進行的。
    中工國際發行前的總股本為13000萬股，發行了6000萬股，發起人股東均承諾，自股票上市之日起36個月內，不轉讓或者委托他人管理其已直接和間接持有的發行人股份，也不由發行人收購該部分股份。這就是A股市場的所謂“全流通”，大股東不但高價圈了錢，而且還要繼續當三年“暫不流通”的股東，在這三年中，就有可能搞增發。不過三年之后，19000萬股票“全流通”，就不會有什么“對價”“補償”了。大家只要仔細分析就會發現：內地A股市場是圈錢的樂土。

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