美量化寬松退出為何如此反復(fù)

　　9月18日，最可能終結(jié)QE3的美聯(lián)儲貨幣政策會議給了市場一個(gè)意外。一向政策透明的美聯(lián)儲，面對量化寬松政策退出卻變得如此捉摸不定和異常反復(fù)，這進(jìn)一步凸顯美國經(jīng)濟(jì)的政策依賴，以及復(fù)蘇進(jìn)程的曲折性和復(fù)雜性。

　　市場原先預(yù)計(jì)美聯(lián)儲將把每月850億美元的購債規(guī)模縮減100億美元，但并未成形。美聯(lián)儲此次選擇按兵不動(dòng)或暫緩QE3退出有幾大原因：

　　一是近期宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不盡如人意。9月份美國密歇根消費(fèi)者信心指數(shù)初值為76.8，大幅低于預(yù)期，降至5個(gè)月以來低點(diǎn);在長期國債收益率上升的推動(dòng)下，住房抵押貸款利率上升使按揭申請數(shù)量下降，由此帶來新屋銷售的下降;8月份美國失業(yè)率雖已降至7.3%，但就業(yè)市場進(jìn)一步改善的動(dòng)力卻有所放緩，這使得消費(fèi)者對經(jīng)濟(jì)前景不確定性產(chǎn)生了新的擔(dān)憂。

　　二是QE3政策退出預(yù)期大幅推升美國長期國債收益率。今年5月份，隨著美聯(lián)儲基本明確了量化寬松政策時(shí)間表和路線圖，并不斷傳遞政策轉(zhuǎn)向的重要信號，美國國債收益率就持續(xù)走高，美國10年期國債收益率升至14個(gè)月新高。近期，美國10年期和30年期國債收益率分別升至2.89%和3.90%，其中10年期國債收益率大幅高于去年三季度以來1.6%的水平，為16個(gè)月以來的新高，7年期國債收益率更是創(chuàng)下25個(gè)月以來的新高。

　　三是債務(wù)依賴性增長模式?jīng)]有根本改變，債務(wù)上限問題依舊“牽一發(fā)而動(dòng)全身”。美國政府目前的債務(wù)規(guī)模高達(dá)16.7萬億美元，盡管財(cái)政緊縮計(jì)劃已讓2013財(cái)年財(cái)政赤字有明顯收窄，但預(yù)計(jì)本財(cái)年仍將達(dá)到約6000億美元。按照美國國會預(yù)算辦公室(CBO)預(yù)測，聯(lián)邦政府每月要支付包括社會保障、醫(yī)療保險(xiǎn)、軍事開支等項(xiàng)目在內(nèi)的眾多款項(xiàng)，美國財(cái)政很可能將于10月中旬再次觸及債務(wù)上限，因此，幫助財(cái)政部繼續(xù)進(jìn)行債務(wù)融資成為美聯(lián)儲十分緊迫的任務(wù)。

　　當(dāng)前美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表已擴(kuò)張至3.5萬億美元，但是其實(shí)際資本金僅有600億美元，幾近60比1的杠桿比率，如此之高的杠桿率將帶來極大的政策后遺癥風(fēng)險(xiǎn)，這也是美聯(lián)儲內(nèi)部充滿矛盾和分歧的重要原因。

　　美聯(lián)儲對量化政策退出的矛盾或者說政策溝通失敗凸顯美國寄希望于“以更小的成本換取更大的利益”，也就是說美聯(lián)儲貨幣政策正常化道路以不威脅經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程為基本前提。由于美國通脹預(yù)期比較穩(wěn)定，在家庭去杠桿化進(jìn)程持續(xù)、居民收入和消費(fèi)增長遲緩、財(cái)政緊縮以及全球經(jīng)濟(jì)不確定性等因素作用下，為避免對美國經(jīng)濟(jì)造成二次沖擊，美聯(lián)儲并不排除動(dòng)用新的政策工具的可能性。

　　在政策工具選擇上，可能通過選擇提高存款準(zhǔn)備金率、出售定期存款和有價(jià)證券等方式，逐步實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債表正常化，并將目前超低利率穩(wěn)步回調(diào)至理想化的“中性水平”，既不再產(chǎn)生刺激作用，又不妨礙經(jīng)濟(jì)繼續(xù)增長。而一旦美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)波動(dòng)，美聯(lián)儲也可能考慮設(shè)立逆回購機(jī)制，以尋求順利退出QE。

　　從美聯(lián)儲啟動(dòng)退出QE到結(jié)束購債、收縮資產(chǎn)負(fù)債表和啟動(dòng)加息將是一個(gè)較為長期的過程，資本流向的逆轉(zhuǎn)和利率的上升將是一個(gè)中長期過程，廉價(jià)融資的時(shí)代可能很快結(jié)束。在這個(gè)過程中，全球不可避免地會陷入一個(gè)新的不確定性時(shí)期，美國依然會成為贏家，而那些經(jīng)濟(jì)和金融脆弱性高的國家將不可避免地首當(dāng)其沖。對此，中國時(shí)刻保持高度警惕，加固金融安全防護(hù)網(wǎng)，以備美聯(lián)儲政策突襲，才是應(yīng)對的關(guān)鍵。

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