因貸款人拒絕提供更多資金，石油公司W(wǎng)BH Energy LP及合作伙伴申請破產(chǎn)保護(hù)。2010年來，美國油氣公司債務(wù)量大增55%，正是由于這些公司債臺高筑，即使油價暴跌，他們也選擇生產(chǎn)。從“債務(wù)與EBITDA之比”指標(biāo)看，美國多家油氣公司債務(wù)狀況極其糟糕。
據(jù)《華爾街日報》報道，前幾日，美國德克薩斯州一家私營石油公司W(wǎng)BH Energy LP以及合作伙伴申請了破產(chǎn)保護(hù)，原因是貸款人拒絕提供更多資金。WBH Energy公司面臨1000~5000萬美元的債務(wù)。
過去幾年，由于美國能源業(yè)繁榮，美國油氣公司不斷加大債務(wù)量，即使油氣生產(chǎn)商的支出超過收入，他們也能獲得資金去鉆井。正是由于大量借來的資金，才使得油企能填補(bǔ)資金缺口，在德州、北達(dá)科他州、科羅拉多州進(jìn)行頁巖油氣開采。
據(jù)S&P Capital IQ數(shù)據(jù)，2010年，美國油氣生產(chǎn)公司負(fù)債總計為1280億美元，而最新季度數(shù)據(jù)顯示，他們的負(fù)債總計為1990億美元，大漲了55%。這些公司負(fù)債累累，因此即使油價暴跌至50美元下方，他們也選擇繼續(xù)生產(chǎn)。然而，低油價令油企資金緊張問題愈發(fā)嚴(yán)重。
據(jù)《華爾街日報》，Robert W. Baird & Co公司能源分析師Daniel Katzenberg表示，美國能源公司違約潮可能將到來，能源企業(yè)沒有對油價下行做足夠的準(zhǔn)備，有太多公司資產(chǎn)負(fù)債表過于糟糕了。
下表來自金融博客Zerohedge，列出了美國債務(wù)負(fù)擔(dān)最大的能源公司，依據(jù)“債務(wù)與EBITDA之比”從大到小排序，這些公司的“債務(wù)與EBITDA之比”均超過4。
此前，據(jù)華爾街見聞網(wǎng)站報道，美國的18個頁巖油產(chǎn)區(qū)中，只有4個產(chǎn)區(qū)的頁巖油公司還能勉強(qiáng)保持不虧損。德意志銀行曾在報告指出，如果油價跌至55美元/桶，信用等級為B或CCC的能源公司可能有三分之一將無力償債。然而，當(dāng)前布油美油雙雙跌破50美元，進(jìn)入“40”時代。
另據(jù)第一財經(jīng)日報2015年1月7日刊出的北京大學(xué)北大國際(BiMBA)訪問教授、厚德大成投資管理咨詢公司總裁歐陽紅武的分析文章指出，美國頁巖油泡沫將在2015年破裂。他分析認(rèn)為，“美國頁巖油高速發(fā)展，最終觸動了沙特等歐佩克產(chǎn)油大國的根本利益，引發(fā)沙特強(qiáng)烈的價格反擊。在油價會跌破40美元且會在低位長期徘徊的市場背景下，美國頁巖油企業(yè)生存的環(huán)境將會變得比一年前險惡得多。以目前美國頁巖油企業(yè)的開采成本和實(shí)力，它們無法與沙特抗衡，更無法撼動沙特的市場地位。在沙特的打壓下，美國頁巖油的泡沫將在2015年破裂，新興的、作為石油市場顛覆者姿態(tài)出現(xiàn)的美國頁巖油企業(yè)將告別高速增長的繁榮時代，進(jìn)入痛苦艱難的破產(chǎn)重組時代。”
《美國頁巖油泡沫將在2015年破裂》全文如下：
從2014年6月的每桶100多美元到現(xiàn)在跌破50美元，國際油價的狂跌已引起世人關(guān)注和金融市場劇烈動蕩，許多人甚至開始擔(dān)心油價暴跌會不會是新的經(jīng)濟(jì)蕭條前兆。
一個重要的問題是：油價的暴跌是否會對最近幾年被廣為推崇的石油業(yè)顛覆者 -- 美國頁巖油勘探和生產(chǎn)企業(yè)造成致命打擊呢?
美國頁巖油行業(yè)是否崩潰對投資的意義不言而喻，看多頁巖油的一方在此輪油價下跌中損失慘重，看空一方斬獲頗豐。從2014年6月油價見頂以來，美國頁巖油企業(yè)的股價大部分被腰斬，那些有破產(chǎn)之虞的企業(yè)如Sandridge、Goodrich石油公司股價已跌掉了80%。
如果頁巖油行業(yè)崩潰，看多一方的損失短期內(nèi)還會加大。更重要的是，由于美國頁巖油的發(fā)展，近五年美國對石油進(jìn)口銳減到700萬桶/日，而石油產(chǎn)量高達(dá)912萬桶/日，能源獨(dú)立不再是天方夜譚。而頁巖油行業(yè)崩潰將會對未來油價走勢、歐佩克在石油市場的話語權(quán)、美國能源獨(dú)立持續(xù)性及美國對俄羅斯和中東國家的立場等產(chǎn)生重大影響。
那么，在油價下跌一半以后，美國的頁巖油行業(yè)前景如何呢?對于這個問題的回答，必須考慮三個因素的影響：一是油價會跌到什么程度?二是低油價會保持多久?三是沙特和美國的頁巖油氣公司面臨低油價時能撐多久?
油價會跌到哪兒
我們看到，最近半年油價的下跌主要由供求關(guān)系決定。2014年以來，受供求雙方因素影響，全球石油市場開始供大于求。按照花旗銀行的測算，目前全球每天的石油供應(yīng)超出需求約70萬桶。不幸的是，由于中國、日本及歐洲需求疲軟，對全球2015年原油(49.09, 0.30, 0.61%)需求的預(yù)測最近還在不斷下調(diào)。美國能源信息管理局剛把2015年原油日消費(fèi)增長額由108萬桶降到88萬桶。
按理說，在這種情況下，石油生產(chǎn)廠家應(yīng)考慮調(diào)整產(chǎn)量，但現(xiàn)在看來這不太可能。至少在2015年二季度前，原油供應(yīng)還會持續(xù)上升。
這有兩個方面的原因。一是歐佩克尤其是沙特不太可能減產(chǎn)。其實(shí)全球要實(shí)現(xiàn)石油供求平衡并不難，沙特削減10%的產(chǎn)量就能把油價維持在80美元左右。而且沙特以前為維護(hù)油價、減產(chǎn)20%的事也干過。可這次沙特連5%的減產(chǎn)都不讓步，筆者理解是這說明沙特已下定決心與美國頁巖油企業(yè)死磕到底，要徹底遏制美國頁巖油企業(yè)的增長勢頭，從而把失去的市場份額和影響力奪回來。按沙特石油部長納米的話來說，目前石油市場的競爭已關(guān)系到沙特的生死存亡。
隨著近幾年美國頁巖油氣企業(yè)的壯大，美國對進(jìn)口石油的依賴不斷減低，美國石油進(jìn)口由2006-2007年高峰時的1000多萬桶/日下降到目前的700多萬桶/日，而其中最受沖擊的就是沙特的石油出口。這不僅讓沙特在經(jīng)濟(jì)上很受傷、失掉一些美國客戶，而且在政治上也很受傷，沙特在美國政府面前的重要性大幅下降。所以，維持原油產(chǎn)量、壓低價格、以自己的低成本優(yōu)勢給美國頁巖油行業(yè)以重創(chuàng)，重新奪回美國市場及對石油市場掌控權(quán)，就成為沙特目前的核心戰(zhàn)略。2014年9月，在油價連續(xù)下跌三個月后，沙特也曾試著減產(chǎn)，也曾邀請非歐佩克成員協(xié)商產(chǎn)量調(diào)整以減緩價格下滑，但各方尤其是美國頁巖油企業(yè)對此置若罔聞甚至擴(kuò)大產(chǎn)量。這打碎了沙特的幻想。
所以，盡管油價已大幅下跌，幾個歐佩克成員國如委內(nèi)瑞拉已陷入信用違約的危機(jī)，沙特仍增加產(chǎn)量(從2014年9月的926萬桶/日到12月的956萬桶/日)，并給客戶提供大幅折扣，美其名曰“讓市場來決定價格”。
與此同時，美國頁巖油氣企業(yè)也毫無懼色，繼續(xù)開足馬力增產(chǎn)增收。在油價大跌的去年12月上旬，美國日產(chǎn)石油竟達(dá)到912萬桶(10月還只有890萬桶)，創(chuàng)造了1983年以來的最高日產(chǎn)紀(jì)錄。這其中既有客觀原因，也有主觀原因。
客觀上，在油氣行業(yè)，2014年的資本支出和開采預(yù)算在2013年就已做好，在井架搭好、開始挖掘之后，大部分投資都是沉淀成本，開采的邊際成本很低(30-40美元)，所以盡管油價很低，但比邊際成本還是高了不少。主觀方面，沒有哪家頁巖油氣企業(yè)愿意自己主動先限產(chǎn)，因?yàn)樽约簻p產(chǎn)、其他企業(yè)不減產(chǎn)，市場可能會被其他企業(yè)搶去，于是市場競爭會陷入典型的“囚徒困境”。結(jié)果就是價格很低、大家繼續(xù)高產(chǎn)，導(dǎo)致原油價格更低。
所以，石油的價格趨勢很明確：這種超額供應(yīng)不斷加大，會使價格繼續(xù)下跌。
那會跌到什么位置呢?油價的短期走勢可從商品交易所的石油期貨中多、空雙方倉位對比得以預(yù)估。紐約商品交易所(NYMEX)的數(shù)據(jù)顯示，大宗商品基金看多期貨倉位仍大大超過看空倉位，而且大部分看多倉位是在80多美元建立的，已虧損不少，看多方需要斬倉止損，這會進(jìn)一步增加市場的大跌壓力。按照這種交易態(tài)勢，油價跌破40美元是大概率事件。而且以沙特在剿殺對手時“一不做，二不休”的歷史來看，任憑油價跌到30美元也不是沒有可能。
1985-1986年時沙特的石油戰(zhàn)略與本次的油價博弈非常相似。
上世紀(jì)80年代早期，油價高企，豐厚利潤吸引了很多投資者在美國開采石油，包括從高成本的頁巖中提取油氣。在美國得克薩斯州、俄克拉何馬州等地短時間內(nèi)冒出了許多本土石油開采企業(yè)，一時間美國石油產(chǎn)量暴增;同時大部分歐佩克成員國也在石油暴利誘惑下，把限產(chǎn)配額扔到九霄云外。結(jié)果，老實(shí)遵循配額生產(chǎn)的沙特眼睜睜看著自己的市場被他人蠶食。在屢次喊話無效之后，沙特決定利用自己成本低的優(yōu)勢，鉚足勁生產(chǎn)，壓低原油價格。
經(jīng)過沙特半年的打壓，原油價格從1985年11月的32美元/桶，跌到了1986年3月的10美元/桶。歐佩克很多成員國陷入經(jīng)濟(jì)困境，美國本土的新興中小石油企業(yè)也被打得元?dú)獯髠货瓴徽瘛Ｃ绹就潦彤a(chǎn)量經(jīng)過了近30年的徘徊，直到最近才恢復(fù)到1985年的水平。
以史為鑒，我們可確定，沙特在面對自己市場份額流失、影響力減弱的威脅面前會毫不手軟。其實(shí)這種對競爭對手?jǐn)乇M殺絕的強(qiáng)硬態(tài)度也不難理解，石油是沙特這樣的資源型國家的命根子。美國頁巖油對沙特的威脅比1986年時更大。
油價在低價位能維持多久
美國頁巖油行業(yè)的命運(yùn)，還取決于油價在低價維持多久。
筆者認(rèn)為在2015年全球原油需求不會大幅增加前提下，油價會在低位保持兩到三個季度，而且后續(xù)的反彈也會比較有限。
為什么會有這樣的悲觀判斷?最主要的原因就是供應(yīng)過剩會持續(xù)相當(dāng)一段時間。不少公司對其2014年開采和2015年開采的石油進(jìn)行了價格對沖，所以，2014年下半年乃至2015年上半年的價格下跌對它們的影響不大。
另外，石油行業(yè)從削減資本開支到產(chǎn)量下降， 一般會有半年左右的時滯。現(xiàn)在有些企業(yè)開始削減資本支出，那也得2015年下半年產(chǎn)量才能降下來。而且從鐵礦石市場最近幾年的表現(xiàn)來看，即便是低價虧本，大公司的產(chǎn)量調(diào)整也很緩慢，因?yàn)檎l都不愿先削減產(chǎn)量、失去客戶，同時保持產(chǎn)量也能減低成本，為來年需求上揚(yáng)做好準(zhǔn)備。
更重要的是，沙特的意圖很清楚，那就是要把美國新興的頁巖油開采企業(yè)的夢想敲碎，把它們擠出市場。如果只是對它們稍加教訓(xùn)就主動減產(chǎn)，讓價格反彈，會造成兩個惡果：一是美國大部分頁巖油氣企業(yè)會繼續(xù)加大產(chǎn)量，搶占沙特市場份額，同時會加速降低成本，日后對沙特威脅將更大;二是未來沙特的價格戰(zhàn)就更不會被這些頁巖油企業(yè)所理睬，沙特作為石油老大的影響將日漸式微。
這與2012年美國天然氣價格崩盤以來的情形很相似。美國頁巖油迅速發(fā)展的一個副產(chǎn)品就是頁巖氣產(chǎn)量巨幅上升。從2008年到2012年，美國頁巖氣產(chǎn)量從50億立方英尺增加到257億立方英尺。供應(yīng)的過剩導(dǎo)致美國天然氣價格暴跌，從2008年的15美元/MBTU跌到2012年的1.9美元/MBTU。最近兩年，天然氣價格反彈最高也只到了4美元/MBTU，最近的價格是3.6美元/MBTU，與最高價還差一大截。所以，在石油市場供應(yīng)過剩的問題沒有緩解、在頁巖油的產(chǎn)量沒下降之前，筆者認(rèn)為油價將處于一個較低的價位(60美元/桶左右)。
美國頁巖油企業(yè)能撐多久
那么，油價處于這種低位時，美國頁巖油企業(yè)能撐多久呢?
這就牽涉到第三個因素：沙特和美國頁巖油企業(yè)誰能在低油價下堅持得更久?
綜合來看，沙特占據(jù)明顯優(yōu)勢：第一，沙特“只能贏不能輸”的底線決定了他們的決心要強(qiáng)過美國頁巖油企業(yè)。在石油市場上的話語權(quán)和影響力，對沙特來說是生命攸關(guān)的大事，沙特會舉全國之力來打持久戰(zhàn);第二，沙特石油開采成本低。沙特的石油開采成本不到20美元，在原油降到30美元價位、絕大部分石油企業(yè)都無法盈利時，沙特的油井還能賺錢;第三，沙特現(xiàn)有外匯儲備充足。這幾年的高油價養(yǎng)肥了沙特，再加上沙特政府財政管理有方，沙特目前的外匯儲備高達(dá)7500億美元，且財政還有盈余，在低油價的情況下?lián)蝹€兩年應(yīng)該沒什么問題。
而美國頁巖油企業(yè)則沒那么幸運(yùn)：第一，頁巖油企業(yè)在低油價持續(xù)時，堅持的決心非常薄弱。對大部分頁巖油投資者來說，這只是一個謀求回報的投資。在低油價導(dǎo)致回報很低時，投資者會主動地逐步撤離，尋找新的投資回報高地;第二，頁巖油田開采成本高。雖然對頁巖油的開采和盈虧平衡成本的估算沒有完全的共識，但大部分分析認(rèn)為，平均而言美國頁巖油氣企業(yè)需要65-75美元/桶的油價才能開始盈利;到40美元以下時，不到10%的頁巖油企業(yè)還能盈利;如果油價維持在60美元以下兩個季度，三分之二的企業(yè)將經(jīng)營困難，不得不減產(chǎn);第三，讓頁巖油企業(yè)度過危機(jī)的資源非常有限。別看美國頁巖油行業(yè)表面上轟轟烈烈，熱鬧非常，其實(shí)大部分企業(yè)是只賺吆喝不賺錢。在2014年三季度油價超過90美元的情況下，80%的頁巖油開采企業(yè)的凈利潤達(dá)到歷史低點(diǎn)，很多企業(yè)的自由現(xiàn)金流都是負(fù)值，它們的經(jīng)營性現(xiàn)金流無法支持自身的資本支出，需要資本市場的輸血才能生存。在2014年一季度，油價仍高企時，127家大的頁巖油企業(yè)現(xiàn)金缺口達(dá)1100億美元。
所以有評論員認(rèn)為，是2009年以來美聯(lián)儲一直堅持的低利率政策催生了美國頁巖油行業(yè)的迅猛發(fā)展，這其實(shí)不無道理。巴克萊銀行估計從2009年到2014年上半年，美國頁巖油企業(yè)共從債券市場籌集了2600億美元。能募資的一個重要原因就是高油價，高油價使得這些頁巖油企業(yè)的頁巖油礦儲量更值錢，能作為抵押資產(chǎn)獲得銀行和債券市場的支持，所以盡管頁巖油企業(yè)的經(jīng)營性現(xiàn)金流很差，但仍然能在垃圾債券市場上融資。但在油價暴跌后，這些企業(yè)的經(jīng)營性現(xiàn)金流銳減，同時低油價也讓作為抵押的油礦資產(chǎn)大幅貶值(一個參照物是：2012年天然氣價格大跌，美國50家最大的頁巖氣開采企業(yè)不得不勾銷260億美元的天然氣儲量資產(chǎn))，從資本市場融資變得非常困難。
資本市場已顯示出頁巖油企業(yè)的經(jīng)營面臨高風(fēng)險。標(biāo)準(zhǔn)普爾研究發(fā)現(xiàn)，在美國100家中小型頁巖油企業(yè)中，有四分之三由于高負(fù)債有破產(chǎn)倒閉風(fēng)險。如果不出意外的話，2015年一季度大部分美國頁巖油企業(yè)會面臨銀行信用額度的縮減，再加上收入和盈利的下降，它們將被迫削減資本支出。由于頁巖油井產(chǎn)出率半年后會大幅下降，需要大量的投資才能維持產(chǎn)出水平不變，所以資本支出的下降將導(dǎo)致頁巖油企業(yè)減產(chǎn)。
這將逼迫美國頁巖油行業(yè)進(jìn)入一個惡性循環(huán)：資本支出下降 -- 石油產(chǎn)量下降 -- 收入下降 -- 資本支出進(jìn)一步下降。因此2015年下半年開始，我們將會看到一大批開采成本高、負(fù)債率高的頁巖油企業(yè)破產(chǎn)重組。到那個時候，美國的頁巖油泡沫將正式爆裂，最終的結(jié)果將是那些2011年之后才進(jìn)入頁巖油市場的美國石油開采生產(chǎn)企業(yè)(估計占四分之一多)，會破產(chǎn)或被兼并。
由上面的分析我們可以得出這樣的結(jié)論：美國頁巖油高速發(fā)展，最終觸動了沙特等歐佩克產(chǎn)油大國的根本利益，引發(fā)沙特強(qiáng)烈的價格反擊。在油價會跌破40美元且會在低位長期徘徊的市場背景下，美國頁巖油企業(yè)生存的環(huán)境將會變得比一年前險惡得多。以目前美國頁巖油企業(yè)的開采成本和實(shí)力，它們無法與沙特抗衡，更無法撼動沙特的市場地位。在沙特的打壓下，美國頁巖油的泡沫將在2015年破裂，新興的、作為石油市場顛覆者姿態(tài)出現(xiàn)的美國頁巖油企業(yè)將告別高速增長的繁榮時代，進(jìn)入痛苦艱難的破產(chǎn)重組時代。[作者系北京大學(xué)北大國際(BiMBA)訪問教授、厚德大成投資管理咨詢公司總裁]
（本文綜合自第一財經(jīng)日報、華爾街見聞）
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