謝國忠：美國經濟減速及其影響

謝國忠：美國經濟減速及其影響

2006-12-01 11:51:42　來源: 網易財經　

余永定：

下面我們有請謝國忠博士上講臺，大家歡迎，在研討會議程安排表上謝國忠先生沒有寫單位，如果還沒有最后定下來的話歡迎你到中國世經政所……

朱民：

沒有沒有，歡迎到中國銀行！

謝國忠：

謝謝余所長和朱民博士，謝謝主辦方再次邀請我，這個會我每次都來，我每次講的主要都是對下一年的看法，去年我在這里講的時候我說我覺得下一年是能混過去，我覺得就是應該還行，結果今年還是一個挺旺的一年，出了不少事，但是還是挺旺的，MF的預測今年世界經濟增長是5.1%,比去年還高一點，5%的增長已經連續三年了，周期是從03年開始的。

四年都是處于非常高的增長，全球未有的，經濟高增長是件好事情，但是我覺得我自己對經濟的看法這幾年有個變化，我在東亞金融危機之后，我覺得經濟增長主要是因為競爭力引起來的，我原來看到東南亞經濟出事主要是他競爭力下降造成的，中國的起來,也是因為中國在98年經濟調整以后，競爭力上去了。

所以世界出了一個看誰競爭力高誰就能漲得高的狀態。但是最近三年我的想法有一個變化，就是我覺得現在金融對經濟的影響越來越大，現在這一輪世界經濟周期很可能是金融帶頭的，所以你對未來的看法等于就是對金融市場的看法，金融市場內部有一個動態循環過程，而這個過程在世界中起了非常大的影響，如果你在說經濟好還是壞等于是預測金融市場的好壞，如果金融市場不倒世界經濟就不會倒。

我先給大家我的結論，我覺得明年經濟可能還能夠混過去，但是難度比去年要高，而且放慢的話可能是不可避免的，現在有不同的預測就是,比如世界金融機構像世行還有MF他們的看法就是說明年世界經濟可能會到4.4、4.5，我自己的看法可能會靠近4。

但是4%也是很高，因為在03年之前30年世界平均經濟增長3.6%，所以4%還是超過歷史趨勢的增長速度，所以增長還是很快的，金融市場靠什么來控制經濟？有兩個因素，一個是財富效應，剛才好幾位都說了；還有一個是資本的成本，基本的成本就是財富效應，基本的成本創造了投資，這兩者如果能夠刺激同時向上走的話經濟增長是能維持的，因為通脹不會很高。

這種增長和一般正常情況下的經濟增長也是一個投資和消費的增長，這有什么不一樣呢？在一般的情況下投資和消費的增長的循環過程,是因為資本的回報率比較高的時候大家愿意投資，投資多了以后會雇人，雇人就業率就會上升、消費也會上升，是一個良性循環的過程。

現在出現了一個資本降低以后引起了投資的上升，這是和一般的正常情況有區別的，金融方面剛剛朱民提到很多關于流通上的事，這一點很重要，世界經濟當中最最重要的就是這個，金融市場現在變得巨大，實體經濟相對變得很小，所以金融市場的變化對世界經濟的影響是由這個引起來的。

整個世界金融資本的話在市場上掛牌場內交易的超過100萬億美金，超過兩倍世界的GDP，場外交易的衍生產品剛剛朱民提到的，現在已經過了340多萬億美金這樣的一個規模。

每天投行在證券市場上面所謂的各種不同證券大概超過5萬億美金，對稱基金也有相當的規模，你看到的投行和對稱基金都不是長期投資的，這么大的變化就是屬于投機，而投機對于金融市場的影響我覺得可能是現在最大的，這個投機引起的金融市場、成本的變動就引起了世界經濟的變化。

這是我思維的一個想法，你如果觀察經濟、股市還都挺不錯的話覺得世界經濟還行，世界經濟如果出問題的話你會看到金融市場有很重大的變化。

今年雖然說經濟很旺，但也出現了一些比較重要的發展。第一個就是美國的房地產下降，美國房地產下降是剛剛開始，剛剛Timothy也說到美國房地產市場，美國房地產市場很重要，按照美聯儲計算美國家庭用的房地產在今年年中總價值是22萬億美金，在2000年的時候只有12萬億，從00年到06年中增加了10萬億，等于中國經濟的四倍了。美國的GDP從10萬億增加到13萬億，所以每一塊錢GDP增加有三塊錢就是房地產的增加，在美國歷史上是一塊對一塊的，這對美國經濟有很大的影響。

美國消費占全世界消費差不多三分之一，這個很重要，我們經常在中國說中國的經濟是投資和出口帶動的，但投資的話最終不能帶動經濟，因為投資是要有回報的，投資之后是要賺錢的，中國如果是投資、出口帶動的話不如說最終是出口帶動的，所以這也是為什么美國的消費比投資更重要，因為他是最終的需求，為別人提供了利潤，這個很重要。但是他的房地產變軟之后可能會對美國消費有一定影響，這個影響如果美國消費有下降的話對世界經濟有比較大的影響。

第二個變化是原材料價格，原材料價格今年繞了一圈回到原地，原材料價格CRV指數去年年底的時候差不多310點左右，后來最高點是到了370點，今年五月份的時候，現在又回到310點左右，這是不是原材料最高峰過了呢？不能完全肯定，但是我自己的看法是原材料最高價格過了，他的原因和美國房地產有關的，金融市場覺得如果原材料價格繼續那么高美國可能出現硬著陸，這就引起美國原材料市場出現硬著陸，這對金融市場是不利的。

這是兩個比較重要的發展，對明年可能會有比較大的影響。為什么在出了這個事之后世界經濟還在維持呢？最關鍵的就是說現在世界經濟的控制是在金融市場里面的，有一種說法說央行對世界經濟的控制能力越來越少，這個說法是有道理的，當然不是完全有道理，因為央行最終控制的是貨幣供應量的，如果他最終要把經濟控制就是把貨幣大幅度下降就可以了，他最終是有權的。

他和金融市場有一個博弈，金融市場現在有一個為自己的利益，自己賺錢，他自己賺錢越多就需要把世界經濟增長變得越快，他考慮的是短期利益，金融市場要把世界經濟的餅做大，做大之后給他帶來了盈利，為什么央行會失去控制呢？金融市場做到這樣一個程度，把資產價格調整之后，貨幣、利率都調整到一定水平之后央行如果要控制經濟的話就必須把貨幣政策收得很緊才可以。

所以央行成為金融市場的人質，因為金融市場可以把市場價格調整到一定水平之后,如果你要控制他經濟會硬著陸，金融市場怎么來控制經濟呢？金融市場控制經濟最重要的就是看誰能夠增長，誰能夠增長調節的主要是通過貨幣價格和股市價格，最重要的就是貨幣市場。

為什么印度和泰國貨幣大幅度上升？他們都是有利差的，而且主要原因是因為他們有通脹，他們有通脹之后，按一般情況央行是應該加息的，加息之后就放慢經濟，現在因為貨幣市場變得那么大，貨幣市場和央行說你不用加息，我把匯率抬上去就可以了，匯率抬上去以后經濟可以繼續增加，但是從出口轉成了更多的內需的增長，這就使貨幣市場對央行的制約就很大了。

最近幾天看到美金對歐元的調整都是因為對歐元利率的預測有一定的變化，引起了貨幣市場那么大的變化，貨幣市場變化之后就會使得通脹的壓力在歐元區下降，所以央行也不用加息了，因為貨幣市場這種行為央行加息一直是很慢的，過去央行加息是很快的，因為通脹來了嘛，通脹像一個超級油輪，是不容易轉方向的，所以央行一般看到方向非常害怕，馬上加息加得很快。

而現在金融市場力量比你更大，你不用加息我把你貨幣抬上去10%、20%就可以了，金融市場的這種做法是有后果的，什么后果呢？就是外貿的逆差會出現，就是說經常會出現逆差，過去在談貨幣會不會上升或者下降都會談到外貿平衡，或者經常項目的平衡非常重要，因為這反映了一個國家的競爭力，如果你的競爭力高的話貨幣應該上升，競爭力低的話貨幣應該下降，現在是倒過來的，如果貨幣需求強就會引起通脹，外幣市場就把你的貨幣抬上去，所以你把你的通脹壓下來，但是貨幣上來之后逆差會越大，逆差就是不平衡的問題。

不平衡問題我們談了很多年了，但是這個不平衡問題對于金融市場來說不是大事情，比如說印度如果是逆差500萬美金,對金融市場是很小的數字，所以金融市場對國家說不要擔心自己本國的平衡，金融市場把這個世界變成一個經濟，金融市場來安排全世界資金的平衡。

但是這件事情是不是好事情呢？如果能長期維持下去并不是壞事情，增長并不是壞事情。為什么央行會屈服于金融市場，有時候央行說話說得過頭一點，金融市場一變他口氣就放軟了，央行現在屈服于金融市場，因為金融市場這幾年經濟管理得還不錯，有這么高的增長，通脹也不高，這不是壞事情。

但是里面隱含一個事情就是金融市場的利益不是長期的利益，金融市場里面最重要的一個現象就是用別人的錢來賭博，對沖基金就是最簡單的例子，對沖基金的經理的收入是年底發獎金的，所以他的長期投資最長的就是一年，所以市場不倒的話他的基金賺了很多錢，就可以分成，分成是20%增長的那部分，所以現在出現了很多年紀很輕的對沖基金經理一年賺幾千萬美金，他的利益很大，我一年撐下去我賺了錢以后一輩子都夠了，如果市場倒的話也不是倒的我的錢，所以這就是對沖基金對世界經濟風險架構有很大的影響。

第二個對沖基金賺了很多錢以后,在投行里面也眼紅了，他一看他們賺了幾千萬我才賺幾百萬就不開心了，投行的CEO原來自己賺一千萬的覺得很了不起，現在一看那么輕什么都不是的小孩,賺錢是他好幾倍,他也不開心了，所以他把投行也變成對沖基金了，他現在就是冒風險，讓交易員去冒風險，交易員也是一年的，長期也是一年、年底發獎金，他如果最終做不好,也只是另外找一個工作而已。

現在又出現一個很重要的現象就是直接投資基金，今年金融市場變動就是和這個有關的，對沖基金并沒怎么漲，今年表現并不怎么樣，私募今年增長很快，歷史上也沒有出現現在這么高的高位，私募基金賺錢更容易了，他拿了你的錢以后,收你的管理費拿了錢以后把上市公司私營化，把上市公司買了，你給了他的錢他買了上市公司，買了私有化以后怎么干呢？他把債務發債，因為這個債息很低，把債息發上去，把原來比如如果負債率50%，他漲到300%，因為債息很低，可以把股本金漲得很高，這個世界只要不倒過幾年他再上市已經漲了幾倍了。

在經濟學里面有一個很有名的理論就是資本的回報率和你的負債率是無關的，就是說你只不過是一個假象，你看到你的股本金回報很高實際上是你的風險高了，你股本金調整之后你的回報沒增加，這是一般投資者意識不到的，而且現在金融市場很復雜，最后決定做投資的人和儲蓄者之間的距離很長，你交給退休基金或者保險公司，保險公司再交給一些專門投基金的基金，基金再自己去做，隔了好幾層呢。

所以別人的錢的概念在今天這個世界里面比十年前、二十年前更是一個恰當的描寫，為什么這個金融游戲能做得那么大，實際上二戰之后金融游戲一直是做不起來的，比如十年前美國有人想要在銀子市場里面做莊，銀子這個市場并不是很大的，他還倒下去了，因為他個人力量沒那么大。

最重要的原因就是過去有通脹，現在通脹低就留下來了，在19世紀出現了很多這樣做莊的狀況，現在我們這個世界就是金融市場在做莊，對稱基金在做莊，把全世界經濟由他來做莊。

所以這主要是通脹比較低引起來的，通脹低當然是和幾個因素有關的，一個是我過去經常提到的經濟全球化問題，勞動力供大于求出現了這樣的一個情況，如果大家談通脹比較低的話一般想到的就是產品從中國運到美國去，產品價格低，把美國的通脹壓著，這是一個因素。

而更重要的因素是對勞動力市場的影響，因為跨國公司可以全世界走，而勞動力不能全世界走，所以在美國的勞改者受這個沖擊很大，如果美國勞動力市場比較收緊，那美國的跨國公司就會把工廠搬到中國來，所以要工資增加這有限，所以對美國、德國影響都很大，工資壓得比較低，原來通脹引起來貨幣和通脹之間的關系就是貨幣很多勞動者認為以后有通脹就要加工資，公司就要把改革抬上去，就是這樣的惡性循環，現在工資和貨幣的聯系變少了，所以這就變成非常重要的一個關鍵點。

第二個就是我剛才說到的貨幣市場的調節，原來的通脹是本國的一件事情，本國資源的供求關系，現在金融市場把他變成了全世界的供求關系，所以通脹在一個國家里面對本地的需求的敏感度也下降很多。

第三個原因就是說世界收入分配的變化，這次經濟增長很多，但是很多們覺得對經濟增長都是負面的，為什么這么多人不開心呢？是因為這個好處不是給大多數人的，這個好處是集中在一小部分人手里的，主要是搞金融的再者就是搞房地產的，還有就是搞自然資源的，這三塊就是占了上升好處的大部分。

而且這些人花錢和一般人花錢就不一樣，這些人花錢,比如說美國去年有一個倫敦的房地產去年漲了50%多，這個房價好像是沒意思了，一個房子賣幾千萬美金，現在有超過一億美金的，你想不通怎么有這樣的事兒？一個房子賣那么多錢？

因為這個世界把錢都給那些人了，這些人不得了，他對世界的看法不一樣了，他原來是窮人，他讀書的時候想到富人是什么樣的，他要做富人，所以把象征富人的東西做了一個大幅度的價格評估提升，所以房地產是大家捧的。

還有美國房地產價格在掉，但是公園大道的價格不掉，很多基金經理我認識，原來他給基金公司打工賺20萬美金的，去年一年就賺三千萬，所以他的想法就不一樣了，他覺得三千萬買一個房子就像一年工資買一個房子一樣，他為什么喜歡這個？他小時候看報紙就看到好萊塢的明星買公園大道的房間里面，他要試試，所以他覺得三千萬沒事，所以就把這個捧起來了，這方面的升值很快。

還有比如說藝術品，這次漲價就是和金融有關的，這次漲價主要是現代派，畢加索的都是一億多美金，和二十年前不一樣，八十年代的時候大幅度漲價的時候印象派的，因為這也是和誰拿錢不一樣，這次是交易員、房地產開發商，他們讀書的時候讀的是畢加索的畫，現在有錢了，他原來是讀書的時候看的，現在有錢了要買一個放在家里看，要過癮。

世界上那么多的錢就圍在一個小地方在轉，從央行的角度看他都懂，他看得到這個，但是覺得民生影響不是很大，他沒有把老百姓生活用的東西大幅度上升，所以他覺得沒那么嚴重，還可以等等看。

所以這個游戲如果能做下去的話，通脹不起來的話,央行就不會對金融投機有很嚴重的打擊，但是如果這個經濟要倒下來有兩個可能性，一個就是通脹還是起來了，美國的工廠都搬到中國來了，到美國去看還有什么工廠？工廠很少了，到商店里的東西都是進口的，他勞動力市場還繃得很緊，所以勞工慢慢意識到他要求加工資老板,也不敢說NO了，所以他有可能會要求加工資，這是一個風險。

第二個就是有通脹的時候,央行沒辦法一定要加息了，這個經濟周期會引起經濟周期下降。

第二個可能性就是大家突然不敢冒險了，19世紀的經濟周期都是因為對冒險精神的突然下降引起來的，19世紀沒有通脹，每次經濟倒下來都是經濟市場自己倒下來的，這次也存在這種可能性，就是突然有人覺得不要冒險了，但是當然對沖基金，現在有人拿別人的錢來賭的事情，隔了一層，所以對沖基金和華爾街的交易員不可能逃走。這不是他的錢，要逃走就是老百姓意識到他的錢冒很大的風險，但是一般的老百姓不知道，這是冒險精神要倒下來也暫時看不出來。所以明年為什么能撐過去也有這個原因。

但是08年我覺得會挺困難的，08年很有可能世界經濟狠落，主要原因就是美國房地產調整還遠遠沒到底呢，現在有很多人覺得美國人房地產價格下來了，很多人要接他，泡沫的時候很多人等就是要等價格下來的時候買，他看到價格老是上去很后悔為什么去年沒買，每年都是這么說，價格有點掉的話他覺得來不及接手，現在肯定有一幫人要去接手，所以調整我覺得還有很長時間。

明年調整到一定水平，美國人才意識到自己的錢要賺來的，不是別人送給你的，如果哪一年美國人意識到這點，他的消費就不是那么好了。所以這個理念的改變可能會出現。

第二個就是中國奧運會的效應也可能會漸漸消失，因為每個發展中國家辦奧運會的時候都會引起熱情高漲，發達國家不把奧運會看成一般發展中國家看成的那樣，發展中國家看成這是國家的榮譽、成功的標志等等之類，熱情很高漲，他就會盲目投資，盲目投資特別是炒房地產，你想奧運會就在北京，為什么其他地方也搞這個概念，就是賣房子，這個激情我覺得到08年漸漸來的時候激情會跑掉。

第三個原材料價格低的話對發展中國家會有影響，我覺得原材料價格調整還是剛剛開始為什么呢？因為去年有很多人把退休基金扔掉原材料里面，因為他們看到市場老是上眼紅了，最終把錢放進去了，結果第一年放進去就虧錢了，今年下降10%幾，對沖基金看看年底虧本了就會撤出來，這樣明年價格會更落，這樣原材料價格一落，對很多國家都會有影響，所以我想到08年很多需求都會落。

我就說到這里。

余永定：

非常感謝，他做了一個非常精彩的演講，我想了一個題目，第一個金融游戲。

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羅奇：中國經濟是非常脆弱的

2006-12-01 12:53:30　來源: 網易財經　

　　在今天舉行的“后WTO時代 中國與世界”論壇上，羅奇指出中國經濟實際上是一個不平衡的經濟，從定義上講就是一個非常脆弱的經濟。美國經濟如出現問題，中國的經濟也會出現連帶的影響。

九年來我們對中國經濟和世界經濟的研究非常重視，我有十五到二十個幻燈片給大家展示，剛才很多東西朱民博士等都講過了，我也盡量不要重復他們的問題。

首先在世界經濟中的重要性，特別是美國和中國在國際經濟中扮演的重要位置，這兩個是中國和美國消費者在去年消費重點的對比，美國人特別喜歡購物，美國人喜歡購物一直到站不住倒下來為止，中國是快要倒下來了，所以對美國消費者將來的前景有所擔心，擔心他們能夠走多遠。

美國經濟的惡化的速度在2006年比想象的速度更快，我在北京這是第三天，中國的官方對美國經濟似乎有一種樂觀的看法，特別是一些中國的領導人，中國有一種說法是“以最壞的情況做準備也許能夠得到一個不錯的結果”，我認為在美國經濟中我們現在應該做一個最壞情況的準備。

1997年到1998年的一段時間中，在亞洲地區出現一個很嚴重的金融危機，而中國對這個金融危機的應對比很多其他國家都好，我并不是說亞太地區要發生下一場金融危機，不是這個意思。但是對于中國的經濟發展來說，美國經濟是一個非常重要的支撐，美國經濟的疲軟對中國會有很大的影響。

是的，這個情況是從房地產市場開始的，在美國經濟中間，很多人認為房地產市場可以和其他市場分割開來，這個說法請大家不要相信，剛才Timothy說到了，美林公司認為房地產在過去三、四年來是30-40%的就業增長率，是這樣嗎？剛才這個說法他談的不僅僅是居民住房的建設、包括工廠的廠房建設、房地產經濟公司的相關產業加在一起是美國新增就業的很大來源。

有的人說房產價格的下跌已經達到谷底，格林斯潘先生四個月以前，不知道大家還記不記得這位先生，我想把他忘掉（意為噩夢），過去他的說法是不會倒，我們的房地產價格卻在繼續下跌，而兩個月以前格林斯潘先生卻說價格已經達到谷底。

我覺得在新房的建筑率從二月份開始是下跌了2.8，還要向下跌80%左右，勞務市場的疲軟在今后一、兩年中，會給我們的就業市場的增長和收入增長帶來很大的影響。

我們看看美國的消費曲線，25年來消費在整個GDP中占很大的比率，我們可以把他提升到71%，為什么呢？這并不是因為收入的增加，這是因為資產的泡沫，剛才Timothy說了一個很重要的觀點，其實中央銀行不完全是失去控制，他們放棄了控制，他們允許資本市場泡沫的存在，格林斯潘從來不承認資本市場泡沫的存在，到90年代最后他是資本的大總管，但是最后他認識到這個問題的時候已經太遲了。在債券市場，在其他的衍生證券市場泡沫都是存在的。

現在我們看看美國經濟的情況，大家都希望出現軟著陸的情況，我也這樣想，但是機會不是很大，這兩個月房地產價格連續兩個月下跌，制造業產量連續兩個月下降，消費者的信息指數也有所下降，九月份新房建設據說是九月份達到谷底，但是現在正在繼續下跌。

這三個月的新房購買量也在下跌，個人收入統計數字向上調整了100億美元，美國很多人一直都很注意北京奧林匹克的媒體上的炒作。

在現在資本方面的投資出現了很多的弱點，實際上在這周早期有這樣的報道，在遠期的合同中能夠預期將來資本的投資，那么在十月份的時候，這個遠期貨物的合同在下降，也就是說資本投資會下降。

在美國還有什么因素能夠促進經濟增長呢？我們知道房地產已經下降了，資本投資也下降了，消費者信心也下降了，而且存貨在不斷增加，像格林斯潘也說到，美聯儲主席也在說現在每件事都很好，但是我覺得現在的狀況并不是很好。

我們可能會看到這樣一種可能性，就是美國的經濟可能會在2007年做一個令人非常驚訝的事情，就是陷入危機或者衰退，我認為對中國的一個信息就是要為更多的事情做好準備，而不是要太樂觀認為美國會出現軟著陸，要為將來的事情做好準備，你認為美國經濟會放緩，實際上你要為最糟糕的事情做好準備，即使沒有發生也要準備好。

我們可以看到中國經濟會出現什么問題呢？中國經濟實際上是一個不平衡的經濟，從定義上講就是一個非常脆弱的經濟，因為他沒有很長的支撐的基礎，如果美國的經濟出現問題的話，中國的經濟也會出現連帶的影響。

另外中國經濟涉及到兩個領域的推動，在過去十五年當中由于固定資產的投資和出口的增長導致的增長占了GDP的80%，在右邊這個方面我們知道消費是非常低的，只占GDP的8%，和美國比這是很低的比率，美國人不能夠停止購買，中國人不能夠停止儲蓄，中國人儲蓄太多了，美國人要感謝中國人，因為你們的儲蓄給了我們。

在中國有很多討論，就是投資的過熱，我個人認為在基礎設施方面中國的投資非常多，這并沒有什么錯誤，中國從定義上講是一個投資非常多的經濟體，我覺得這個模型可能會將來出現問題，在這個幻燈片上我們可以看到中國和日本比較的情況。

我這里引入了兩個不同的區間，大家可以看出來，中國在一段區間內發展得很迅速，日本的經濟體指的是60年代的數字，日本60年代的數字和中國過去十年的經濟是類似的，日本經濟首先二戰的影響必須重建自己的經濟，他們在50年代經濟增長速度不是很快，但是在60年代經濟增長速度很快，他們重建基礎設施、重建自己的工廠、重建自己的住宅，有許多住宅都在二戰當中被完全破壞了。

中國他們需要進行城市化、工業化、基礎設施的建設，這是在60年代、50年代的時候日本所做的事情，我們看一下結果怎么樣呢？日本實際上經歷的是中國式的增長，是在60年代的時候，其中有一年的增長比中國的速度要快得多，在日本平均增長率是11%，而中國是10%，就高了1%，我們可以看到不的投資超過了GDP的38，而現在中國投資占了GDP50%。

在中國對于能源的消費是很高的，我們知道日本是一個發達國家，是一個富有的國家，我們不能拿蘋果和橘子比，但是我們知道那時候日本被破壞了，他們需要重建，在60年代的時候是這樣的，我們知道是不是投資過熱呢？這是一個很重要的比率，能夠告訴我們投資的開支是否是過熱了，是否過多了。

下面回到前面一個幻燈片，在這里我們可以看到中國，在左邊他是由于固定資產的投資增長和出口增長帶來經濟的增長，這兩個領域驅動了經濟供給方面的增長，供給主要是供固定資產和出口方面，出口是支持了其他世界經濟的增長。

我們可以看到在需求方面，也就是在消費方面是很薄弱的，所以在中國供給和需求出現了不平衡，這種不平衡是在長期內不可持續的，我希望中國政府能夠使這個固定資產的投資能夠放慢，這是做得非常好的一件事情，中國政府做了非常正確的一件事情，因為中國今年早期落實了一些非常及時的措施，但是這些措施雖然有影響了，但是影響并不是很大，能夠使經濟趨冷。

最近所確立的“十一五”計劃非常促進消費者信心，希望能夠促進右邊的增長，當然這需要很長的一段時間，我看到中國政府在消費方面，在未來的三到五年中會看到很大的增長，大家會覺得我太樂觀了，但是我覺得這是正確的事情。

中國的變化，也就是說中國的重新平衡就是，要把自己的增長模式從左邊這個圖轉到右邊這個圖（增長消費），左邊這個圖能夠對中國的經濟增長帶來很大的促進，但是這不是可持續的目標，不是最終的目標，最終的目標是促進平衡的增長。

人們沒有講到的問題是負面的外延性的問題，也就是說如果你要以固定資產不斷投資于出口行業的話，就會帶來負面的外延性，在所有的討論中我們都會遇到這樣的問題，我們鼓勵中國政府能夠更加關注環保的問題，實際上環境的惡化是中國面臨的一個嚴峻的問題，早期的時候有人提到這樣的情況，就是全世界都在責備中國，說中國增加了能源的價格，增加了能源的消費，實際上中國人均消費是非常低的，而美國的人均能源消費是非常高的，這是很正確的一個說法。

中國忽視了這樣的一個問題，就是他能源消費方式的問題，因為你們的能源消費帶來了很多的污染，全世界當中十個污染最嚴重的城市中有七個在中國，中國的水污染的程度是美國第二位的污染者的三倍，但是中國的經濟是美國經濟的幾分之一，我們可以看到中國的經濟增長模式是不平衡的，他非常關注的是工業的發展和投資，還有出口。當然這樣做也是對的，但是這種重心必須得到轉移，我們必須從重視數量變為重視質量。

中國面臨最大的風險并不是來自于過熱的投資行業，我認為政府希望能夠控制投資行業的過渡增長，我們相信這種控制措施會非常有效，實際上劉主席最近講到過，今年落實的措施都沒有發揮足夠的效力，比如焦炭、紡織行業投資都過熱了，措施的執行率只是低于50%的，這是令人不滿意的，還有發改委，還有CBRC都會做出進一步的努力。

中國最大的努力方向我想是出口方面，出口今年將超過GDP的35%，對中國來說最大的外部市場就是美國，美國明年可能會衰退，這會對中國的經濟帶來很大的影響，對于中國的出口帶來大的影響，所以35%的貢獻率太大 。

我這里想做一個結論是這樣的，對于中國出口的最大的風險，并不是一個周期性的衰退所帶來的危險，美國明年會衰退后年就會復蘇，周期性的影響并不重要，但是最重要的風險，對于中國出口最大的風險就是全世界的貿易保護主義的抬頭。

現在我們可以看到貿易保護主義正在抬頭，因為所有的產品都是中國制造，而貿易保護主義在美國的抬頭我們可以看到這是我們所做的一個表格，我們看一下2005年年初的情況27個法案在美國的下議院通過，他們希望能夠對中國進行貿易制裁，其中一個法案大家都很關注的就是第三條法案，他是由兩個議員提出的，這兩個議員在去年11月份帶來很多媒體的關注，我知道北京很多朋友給我打來電話，他告訴我貿易保護主義者結束了，實際上我們看到有27個法案都是不利于中國的，只有一個法案對中國是比較有利的。

最重要的內容就是我們有27個法案都是對中國不利的，而且在美國政治結構發生了巨大的變化，民主黨現在控制兩個議院了，而且他們更加傾向于勞動力的發展，更加關注保證赤字以及工作損失，這些問題都會影響更多的美國人更加關注貿易赤字的問題。

他們認為貿易赤字是導致美國的工人失去工作的主要的原因，也就是民主黨上臺的主要原因，民主黨認為這是一個最重要的、經濟的問題，必須解決。因為貿易赤字這個問題他們才上臺了，所以他們現在能夠控制兩院了，他們意識到這個選取的結果實際上是一種全民的公決。

經濟的問題，包括對于中產階級工人的關注，在這個選舉當中產生了重大的作用，我們可以看到，當然這個貿易保護主義是錯誤的，我要在此聲明我自己的觀點，多年以來我經常談論這個問題，美國有貿易赤字的原因是因為我們不儲蓄，我們的零儲蓄率導致了這樣的問題，所以儲蓄缺乏使我們必須從國外引入資本，我們很多議員并不了解這個問題，他們從來沒有學過經濟學，他們不了解這些理論。

最后一個問題在我們貿易赤字中最大的問題就是，因為我們有很大的赤字以及個人儲蓄是零，如果我們個人儲蓄能增加，我們就沒有問題了。

而中國的問題就是我們很大貿易赤字是來自中國的，25%的赤字是來自中國的，我認為這是好事情，我們可以和任何國家產生貿易赤字，因為我們沒有儲蓄，最大的貿易赤字是和中國有關的，使我們能夠獲得高質量、低價格的產品，如果我們和中國結束貿易的話，這對于美國公眾來說這等于是征稅，我在美國議會經常會說出這一點。

所以他們認為我是喜歡熊貓，喜歡中國，親中國的。

08年北京會有一個很重要的事情發生，就是來自美國的代表團會來中國，會和中國談貿易政策，帶隊的團長非常了解中國，非常了解貨幣政策，另外還有能源部、環境部門、勞工部門的代表都會參加這個代表團，他們是一個很大的代表團。

但是他們的人選錯了，兩周后就要來到北京的這些人都是傻瓜，沒有任何權利，他們都是共和黨人，他們已經不掌握兩院了，在11月份的時候他們已經失去了兩院的控制權，來到北京的應該是民主黨人，但是他們大多數并沒有來到過中國，甚至沒有去過中餐館，他們對于中國毫不了解，對貿易政策不了解，這對中國是一個風險.

不平衡的中國經濟，過于依賴出口可能會遇到雙重的風波。

一個是美國經濟的衰退，第二個就是美國的貿易保護主義，因為他們兩周后不會來到中國，謝謝。

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陶冬： 國際貿易關系與中美經濟貿易不平衡

2006-12-01 14:50:54　來源: 網易財經　
陶冬：

午飯前的最后一個演講人，永遠是最難的，我知道大家現在已經饑腸轆轆等著吃飯，而我們這個會議大概已經晚了25分鐘到30分鐘。

我這部分的演講會短一些，留點時間做一些Q&A。

我不知道在美國，包括在美國國會有誰關注過佛羅里達和明尼蘇達之間的貿易不均衡；我不知道在美國有誰關注過洛杉磯和紐約之間的資金流向。在一個全球化的經濟中，在一個世界村中，中美之間的貿易不均衡、中美之間的資金流向和佛羅里達與明尼蘇達之間的貿易不均衡，紐約與洛杉磯之間的資金流向，沒有本質的區別。

區別在于美國的這些貿易不均衡，是在美國這一個政治房檐之下；洛杉磯和紐約之間的資金流向不存在一個匯率問題。但是我同意安迪剛才講的，在一個全球化的經濟中間，衍生出許多20年前、30年前經濟教科書中從來沒有遇到過的問題，我同意安迪剛才所講。

在目前的這樣一個物和資金的周轉之中，我們已經形成了一個新的折合的圈子，盡管我們出現了人類歷史上從未有過的巨額的貿易不均衡；盡管我們出現了人類歷史上從來未有過的大規模的資金流向。

目前出現的一個體系基本上是在一個局部的均衡狀態之中，他可以維持，這個維持未必是永遠可以持續下去，但是只要今天美國人還在消費，當然這有一個很大的問號在那兒，只要中國人還愿意把賺來的美元，扔在利息回報極低的美國債券上面，目前這個均衡還能夠存在。

但是，有可能世界上出現一些沖擊，一些震撼，打破目前存在的均勢。什么樣的力量可以打破這些均勢呢？

第一，是中國人與其他的亞洲央行朋友們決定不再買美國債券，美國人買了亞洲這些貨品之后的這些貿易順差不再能夠轉回美國的資產，物和資金流的這么一個均衡被打破的時候，平衡可能被破壞。

第二，是金融市場的沖擊，剛才安迪已經講了很多了，我不多講，但是一旦金融市場出現大的波動，那么目前存在的我認為相對穩定的這種均勢，中期均勢可能會打破。但是這不是今天我們所看到的，恰恰是因為這些貿易不均衡本身就會帶來一個沖擊。

第一個圖大家見了很多，喇叭型的，中美貿易之間的失衡，再仔細一看，我認為這是一個全球化過程中間的一個部分，實際上目前全球的貿易均衡除了歐洲基本上處于一個均衡狀態之下，基本上是一個美國的過渡消費和世界其他地方賣給美國東西。

而且大家看到在過去一段時間，美國貿易失衡的最大產出地不是亞洲、不是中國，而是石油，但是這筆錢又重新流回來，又重新通過資本流入的形式回到了美國的資金市場，維持了一個相對融合的、均衡的物與資金的流。

流進去的最大的錢是哪兒？石油生產國的美國，最多的進入美國、支持美國巨額貿易逆差的實際上是石油美元，以及極大量的中國外匯儲備、亞洲的外匯儲備。這筆錢有一個重要的特征，和我們在經濟學，我們在MBA課程中間所學的東西完全不同的投資特征。

在我們的教科書中間投資為的是回報，投資為的是讓錢掙錢。但是現在在亞洲已經凝聚了2.5兆億美元的外匯儲備，兩年以后這個數字可能達到4兆，而這筆錢投資并不是為了賺錢，這筆錢在美國的長期國債5%的時候他會買，在美國長期國債在4的時候還會買，因為對于亞洲央行來講他的職能不是賺錢，而是貨幣的穩定、就業的制造，在目前的情況下面他們在對于美國的整個貿易失衡，以及世界資本在提供著一個相當大的支持。

這就是為什么美聯儲17次加息之后，美國長期國債利率還在4.6%、4.7%的位置。換句話說，今天美國的財政部不在華盛頓，在北京。是由于中國的這些資金以及和中國相關聯的這些亞洲資金資助著美國的低利率，資助著美國的房地產市場，大家講了很多，為什么美國的房地產市場會跌，而且我們從交易量上來講的確這兩個月跌了很多，但是實際上美國，如果你要是看他的按揭利率水平沒有大的變化，如果你要看實際按揭利率處在歷史的低位。

而美國消費者盡管今天他對于今后房地產的走勢感到十分的憂慮，畢竟已經體現在一部分消費上面，但是美國今天的就業相當的好的，美國的工資增長實際上在加速，只要現金流不出現問題，少量的房價下跌，未必直接導致美國消費、美國經濟的急速下滑。

歷史上來講，有很多情況下面的確存在著一旦房價下跌對經濟產生的影響，那么對于Timothy，對于Stephen所講的風險我不敢否認，但是歷史上也出現過，像兩、三年前澳大利亞、英國這種房地產的調整，恰恰是由于他的利率水平處在非常低的位置，恰恰是因為消費者的現金流并沒有出現斷檔情況。

如果調整幅度并不是那么大的話，也有可能出現一種情況——經濟的軟著陸，這不是我今天演講的主要題目，我也不想進一步的展開，但是至少作為考慮2007年全球經濟走勢的時候，我認為全球軟著陸的可能性也不宜排除。

中國經濟在拉動著全球的需求，實際上如果要是看按照我們的購買率評價算出來的，全球經濟增長的話，2005年世界經濟總增長的4.7%中，美國對于世界增長的貢獻是0.6個百分點，日本對于世界經濟增長的貢獻是0.2，在購買力平價這個方法下，中國對于全球經濟增長的貢獻是1.5%。

換句話說，中國對于世界經濟的拉動力相當于美國、日本拉動力的一倍。中國的城鎮化建設，在以每年制造兩個波士頓的速度向前邁進，40%世界上生產的鋼鐵和60%的水泥被傾銷在中國這塊土地上。

如果中國經濟，如果中國投資不倒，我認為世界經濟在多點增長源之上未必就出現一個急速的、大規模的衰退，那么中國經濟目前面臨的是什么問題？我們認為這一輪的宏觀調控已經明顯見效了。新貸款速度出現了急劇下滑，今年上半年每年平均貸款1340億，三季度是130億，銀行水頭的關閉下面所有數據往下降是水到渠成的過程，我認為第四季度經濟增長回落到10%以下，工業經濟增長回落到10%以下，投資增長回落到15%以下的可能下非常大。

我相信盡管中國政府口頭上不會明講，而且調控本身有長期化趨勢，但是調控的力度上面會有所變化。在過去的六年中間幾乎每一年都是第一、二季度經濟上調，之后第三季度開始下走，到第四季度下得更多，第二年初又開始反彈。

這個和中國的信貸有著密切的關系，銀行在年初的時候放貸比較容易，到年中的時候政府覺得不對了，或明或暗的開始踩剎車，速度開始降下來，到了年底東西下來了，政府稍微放點心了，一松手第二年又開始反彈。

2001年開始的六年中間每年固定資產投資，基本上是圍繞這么一個規律，六年中間有四年工業生產也圍繞這個規律，我認為中國2007年的走勢，基本上也圍繞著這么一個走勢。

這是短期的，盡管我們同意美國經濟明年會出現調整，我們認為在日本、歐洲、中國以及其他新興國家的支持之下世界經濟是一個軟著陸。但是就像我剛才所說的，貿易問題從來都不是一個純經濟學問題，全球化下面資本可以全球化，物流可以全球化，但是政治、主權沒有辦法全球化。

貿易保護主義正在悄悄地崛起，剛才Stephen也談到，在兩個星期之后有一個龐大的美國代表團來參加第一次中美戰略對話，幾乎布什當局的一半的內閣官員都會前來，人民幣問題又會重新提出，貿易不均衡問題又會重新提出。

這個問題的解決不僅僅是一個經濟問題，更是一個政治問題，我認為中國應該逐步地放開農產品的進口，這個過程中間涉及到方方面面的利益，尤其涉及到農民的根本利益，這個過程需要審慎。

但是在中國工業化的過程中間，農業生產出現短缺是一個不可避免的趨勢，農業的精英們，年輕的、受教育的數量，在農田里面干事的越來越少，農地消失是一個長期的趨勢，農產品價格的上漲也是一個不可避免的過程。

第二，我認為中國應該大力保護知識產權，對于知識產權保護的缺乏不僅僅損害了美國和世界其他地方的利益，最大的受害者是中國自己。中國政府提出企業的利潤中間需要拿出10%來搞R&D，這是硬性規定合不合理暫且不談，如果沒有知識產權的保護，企業拿出來的這些錢不過是在打水漂。

第三，我覺得美國需要放寬對中國游客簽證上面的限制，不僅是亞洲經濟得到重大中國游客的支持，歐洲、日本、澳洲也一樣。當然這個簽證的過程在9·11之后變成非常復雜的過程，但是中國游客的問題需要找出一個解決方案，因為中國不僅在工業化的過程中間，我拿走一些國家的就業機構，同時也會提供一些新的就業機會。

但是最重要的，幾乎所有演講嘉賓都提到了解決世界貿易不均衡的重要一點在于美國人提高儲蓄率，我就講這些，謝謝。

余永定：

我們還有一點時間討論，因為時間比較短了，我們就五分鐘，提最重要的三個問題，這兩位問過了。

提問：

我說的可能不太準確，您剛才把中國和日本在60年代的比較，談到中國的環境污染問題，和處在類似發展階段的國家進行比較可能會給聽眾一個更加可信的說法。

提問：

我想問謝先生一個問題，謝先生剛才談到資本市場配置資源的作用，正在代替中央銀行的作用。我同意這個觀點，特別是現在中央銀行的政策一定程度上是在被資本市場脅持吧，看看中國人民銀行面臨的問題就很清楚。

謝先生剛才談到包括中國、印度這樣的發展中國家依靠經常項目逆差發展經濟，而這些會導致中央銀行采取一些貨幣政策，我的問題是這種方式美國可能會玩這個游戲，但是對發展中國家，因為這個游戲的前提是，必須要有一個強大的資本市場，而發展中國家通常沒有這樣的市場，在這種情況下這個游戲是否能玩得下去呢？因為你是利差同時貨幣還在升值可能會導致快速的通貨膨脹，這種方式對于發展中國家是不是能夠可持續？

余永定：

我想還要給陶冬提一個問題。

提問：

我的問題很簡單，中國央行也包括亞洲央行有多大可能性大幅降低對美國國債的持有？

余永定：

別的問題？OK，那咱們現在開始，首先請Stephen先生先回答。

Stephen Roach：

簡單地說一下，感謝把污染的問題放在類似發展階段的地方，這說得對，但是我們現在整個地球正在面臨著危機，所以現在這個世界我們沒有空間能夠用不同的理論概念來解釋這個問題，因為整個環境的惡化不等我們，現在我們已經沒有環境繼續破壞的空間了。

中央銀行這個問題請安迪回答吧，中國能不能減少他對美元的需求？當然可以，會引起一些后果，但是問題是中國有一萬億美元的儲備，中國肯定不會大量拋售美元，這樣會帶來嚴重的后果。

但是中國以后可以增加新的儲備，每年增加20億、30億，增加的這些部分可以多樣化，可以進入非美元的證券，我想這是一個比較智慧的決策，這里給我們的一個問題就是誰知道美元什么時候下跌呢？我們為最壞的情況做準備。

余永定：

感謝您，提的建議非常好。謝國忠先生。

謝國忠：

這個問題就是我覺得應該說到兩個，一個是能不能維持下去，第二個如果不能維持下去到底是誰得了好處，誰得了壞處。

能不能維持下去的話我們知道世界上沒有一樣東西是永久的，從長期來說我們都死了，所以金融市場代替央行管經濟，這四年經濟增長很多，這個餅做大了，總的來說還是有好處的，長期來說經濟周期總會有下來的，所以我覺得最高峰的周期已經過去了，接下去朝下走的話明年開始有明顯的朝下走，但是我覺得能混過去，就是你會覺得經濟增長很累，經常聽到不好的消息。

而08年就會有比較明顯的下滑，09年的話可能再次開始起來，所以這個經濟周期是正常的，每個周期帶動的因素都不一樣，我覺得當然就是說不是永久的。

至于到底是好還是壞呢？蛋糕做大了總的來說還是好的，只不過是分配的問題，有的國家主要是消費為主的，等到經濟周期下來以后消費少一點，但是他也總過過好日子，現在看印度國家比較窮，他借那么多錢維持那么多消費，活得像美國人一樣，到時候經濟倒下去以后，他也過過好日子了，中國人現在還沒過過好日子，中國還是儲蓄，但是爭取下來中國人也能看到，有房子，雖然房子是空的，但是房子還在，所以總的來說還是有好處的。

但是會不會出現金融危機？如果要出現金融危機的話可能就是美國，但是美國金融危機幾率小，因為他是基本匯率，不像印度，他借錢在Party，哦，他不借錢，他把股票賣給你，所以股市下來以后你的錢就沒了，他也不用還你，所以總的來說可能這個經濟周期下來受害的人可能還沒那么多呢。

余永定：

好，謝謝謝國忠先生，現在請陶冬先生回答問題。

陶冬：

在冷戰時期，我想大家可能還記得一個次叫做“核威懾”，也就是說當雙方的原子彈都已經建到一定程度，足以摧毀對方多少次同時摧毀自己的時候，核戰爭就不會發生了地

不經意間亞洲和美國之間實際上在經濟方面也建立了這么一個關系，如果中國真的想把自己的美元資產恢復到一個他所想要的位置的時候，對于美國債市的打擊，回過頭來對于中國經濟的打擊都是非常非常大的。

而這個已經不僅僅是一個經濟問題，中國所能做的不是把目前存在的第一個兆億怎么減持，而是想辦法對于第二個兆億做什么樣的安排，這是我講的第一點。

第二點現在炒得很熱的是怎么樣投資到別的地方去，我還想講一點，就是這么大的錢，你要想投到不同的分散投資中間談何容易！大家都知道黃金，中國的儲蓄空間非常非常少，你到市場上買去買十億美元的黃金去根本做不到，謝謝。

余永定：

今天上午研討會已經結束，今天上午我們聽了非常精彩的六個發言，讓我們對六個發言者表示感謝，我宣布休會。 

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